CANADIEN
PERSPECTIVES DU MARCHÉ

L’inversion récente de la courbe de rendement a intensifié les craintes de récession, tant aux États-Unis qu’au Canada. Paradoxalement, pour le Canada, ces tensions ont coïncidé avec des données économiques surpassant pour la plupart le consensus de l’industrie comparativement à ses homologues mondiaux. Bien que nos perspectives de base n’incluent pas de récession en 2019, les tensions commerciales et l’endettement des ménages éprouvent la longévité de l’expansion économique actuelle à l’aube de 2020 et pourraient bien forcer la main à la Banque du Canada.

Le Canada n’est pas une île

Si le flux constant de données économiques canadiennes supérieures au consensus ne s’est pas révélé assez impressionnant, plus frappante est l’ampleur avec laquelle ces données ont surpassé celles d’autres pays développés. Cet écart trouve sa meilleure illustration dans la vigueur de l’indice de surprises économiques de Citigroup pour le Canada, qui mesure les données macroéconomiques relativement aux prévisions consensuelles par rapport à ses homologues du G10 (figure 1). Une lecture positive signifie que les données économiques ont dépassé le consensus dans l’ensemble, et vice versa en cas de lecture négative. La vigueur relative des données canadiennes s’explique en partie par les attentes réduites lorsque l’économie canadienne piétinait au deuxième semestre de 2018. De plus, le marché de l’emploi canadien s’est avéré exceptionnel, le taux de chômage frôlant des creux historiques. Même si nous croyons à la reprise progressive de l’économie canadienne, nous devons garder à l’esprit que le Canada n’est pas une île. De l’aveu même de la Banque du Canada (BdC), l’écart de production, qui compare la croissance réelle à la croissance potentielle, est redevenu négatif au cours des deux derniers trimestres. La marge de capacités excédentaires a donc réapparu.

Malgré la résurgence de l’écart de production, la BdC a conservé des perspectives très équilibrées, se démarquant des banques centrales d’autres marchés développés, devenues carrément conciliantes. À titre d’exemple, la Banque de réserve d’Australie a réduit de 25 points de base son taux de référence à sa réunion du 5 juin. Selon nous, cet écart entre le Canada et d’autres pays développés, tant du point de vue des données macroéconomiques que de la rhétorique des banques centrales, ne peut durer indéfiniment. Une condition préalable à la manifestation d’autres bonnes surprises dans les données économiques exigerait une amélioration de la conjoncture à l’échelle mondiale en général et aux États-Unis en particulier. En outre, la récente révision à la baisse de la croissance mondiale et du commerce mondial pour 2019 par la Banque mondiale n’inspire guère confiance. À notre avis, compte tenu de ces courants croisés, la BdC restera sur la touche. Fait intéressant, les marchés voient la vigueur récente des données canadiennes et signalent néanmoins clairement les risques de récession, comme l’indique la tendance de la courbe de rendement illustrée à la figure 2. Le pourcentage de la courbe de rendement canadienne qui a connu une inversion au début de juin est proche des niveaux qui ont précédé des récessions par le passé. Dans l’ensemble, les risques s’orientent donc nettement vers une prochaine baisse de taux par la BdC. De fait, au 10 juin 2019, les prix des marchés dénotent une probabilité d’environ 45 % d’une baisse de taux avant la fin de l’année.

Le dollar canadien a peu profité de la vigueur relative de l’activité économique susmentionnée. De toute évidence, la chute de 20 % des prix du pétrole par rapport à leurs sommets d’avril 2019 a pesé sur le huard. Quoi qu’il en soit, nous maintenons notre estimation de la juste valeur du taux de change du dollar canadien par rapport au dollar américain dans une fourchette de 0,73 $ à 0,77 $.

La mesure qui démontre peut-être le plus clairement que le Canada n’est pas isolé de la conjoncture mondiale est le rendement des obligations d’État canadiennes à 10 ans qui, à l’instar de son équivalent américain, a dégringolé, passant d’un sommet de 2,6 % en octobre 2018 à 1,5 % en date du 10 juin 2019. Comme il a été mentionné précédemment, la banque centrale s’est montrée dogmatique dans ses communications récentes sur la vigueur prévue de l’économie canadienne. Pour l’avenir, si les conditions économiques s’avèrent aussi solides que la BdC le prévoit pour le reste de 2019, les prix des marchés excluront progressivement une baisse de taux. Dans ce scénario, les rendements obligataires pourraient enregistrer une hausse modeste par rapport aux niveaux actuels. Inversement, selon le discours que reflètent actuellement les prix du marché, et qui retient davantage notre faveur, la conjoncture mondiale continuera de se détériorer en raison des retards touchant le règlement des différends commerciaux entre les États-Unis et la Chine, et le sentiment de confiance s’érodera davantage, obligeant la BdC à abaisser son taux directeur. Ce scénario pourrait ramener les creux de 1 % observés en 2016. Peu importe quel scénario se concrétisera, nous estimons peu probable de voir le rendement canadien à 10 ans atteindre de nouveau ses sommets de 2018.

Perspectives des actions canadiennes : en attente

Dans nos perspectives trimestrielles précédentes, nous postulions que les actions canadiennes avaient affiché un élan trop marqué et trop rapide au cours du premier trimestre et qu’une pause était de mise. De fait, cet élan des actions canadiennes s’est essoufflé parallèlement à la reprise des tensions commerciales entre les États-Unis et la Chine. Pour établir nos perspectives, nous recourons aux éléments à l’appui de nos décisions d’investissement, à savoir le cycle économique, la valorisation et la confiance, afin d’évaluer la situation actuelle des actions canadiennes :

Cycle économique : Les révisions des bénéfices demeurent négatives, et la faiblesse récente de l’indice des prix des produits de base de la BdC n’est guère encourageante. L’amélioration des données macroéconomiques et une banque centrale accommodante, cependant, contrebalancent ces facteurs positivement. Les tensions commerciales et l’affaiblissement du commerce mondial soulèvent des préoccupations majeures qui nous conduisent à maintenir notre position neutre.

Valorisation : Après le sommet historique de 16 669 atteint à la clôture le 23 avril 2019, l’indice composé S&P/TSX a affiché une tendance à la baisse. Le recul a amélioré la valorisation, bien que les ratios cours-bénéfice en glissement et prévu demeurent tous deux élevés par rapport à leur creux respectif de janvier 2019. Dans l’ensemble, notre position est généralement neutre au chapitre de la valorisation.

Confiance : L’élan s’est essoufflé, quoique les indicateurs à contre-courant soient loin de dénoter une survente. Notre position est donc neutre aussi au chapitre du sentiment de confiance.

Conclusion : Comme nous l’avons déjà mentionné, les vulnérabilités liées au cycle économique, en particulier les prix des maisons et l’endettement des ménages, justifient le maintien d’une attitude prudente à l’égard des perspectives du marché canadien. Les données économiques récentes, quoique encourageantes, reflètent tout de même une croissance économique de l’ordre de 1 % à 1,5 %. Compte tenu de l’intensification des préoccupations à l’échelle mondiale, des valorisations encore peu attrayantes et des indicateurs de sentiment de confiance ne dénotant pas de survente, notre position demeure neutre à l’endroit des perspectives des actions canadiennes.

Figure 1 : Indice de surprises économiques de Citigroup (CESI) : Canada et économies développées

Figure 2 : Inversion de la courbe de rendement et récession

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