再降:前景不明朗之际,美联储再次降息

美国联邦储备系统(美联储)继 7 月降息后,今天又将其基准利率下调了 25 个基点。这一举措在各经济学家和投资者的广泛预期之中。令市场略感失望的是,美联储并未在今年剩余时间和 2020 年的预测中表明将会进一步降息,而标普 500® 指数在这一降息消息公布后几分钟内就下跌了约 0.5%。

在我们看来,美联储货币政策的演算方式实际上非常简单。有三股相互关联的力量正在推动联邦公开市场委员会 (FOMC) 降低利率,而且只要这三股力量保持一致,中央银行就需要继续降低利率。

  1. 中美之间的贸易战大大减缓了全球经济增长、打击了商业信心,并减缓了企业盈利和资本支出 (CapEx) 增长轨迹。虽然美国消费者看起来仍富有韧性,但经济下行风险已然加剧。当失业率徘徊在 50 年低点附近时,很难说美联储没有达到或接近其充分就业的目标。但是请记住,中央银行的任务是使失业率保持在此数字附近。从方向性上讲,降息应有助于抵御贸易不确定性带来的下行风险。

  2. 通货膨胀预期太低而存在隐患, 尤其是在通货膨胀率持续低于美联储 2% 的目标之后。通胀预期对于价格形成过程至关重要。密歇根大学最新调查显示,消费者未来 5 至 10 年的通胀预期在 9 月份降至历史最低水平。消费者物价指数 (CPI) 互换得出未来 5 至 10 年的通胀预期也低于美联储设定的中期通胀目标 2%。美联储仍将通胀压力描述为温和,我们认为降息有助于表明其实现价格稳定的决心。

    这两个观察评论支持宽松的货币政策立场,但是...

  3. 美国国债收益率曲线倒挂表明,美联储的货币政策立场实际上可能是有限制的。 我不想说“这次与以往不同”,或轻率地作出 2006 年的类似观点是错误的结论。此外,许多通常产生负溢价和其他曲线失真的模型都有这样一个假设:在均衡状态下,利率将恢复到比几十年前更高的水平。我们认为这种假设是错误的。

为什么呢?美联储控制着短期利率。市场基于其对经济基本面的判断确定长期利率。尽管对 FOMC 本身没有明确或普遍的看法,但我们认为完全可以将隔夜利率推低到曲线的其余部分以下。 为什么呢?美联储控制着短期利率。市场基于其对经济基本面的判断确定长期利率。尽管对 FOMC 本身没有明确或普遍的看法,但我们认为完全可以将隔夜利率推低到曲线的其余部分以下。根据目前的定价,今年晚些时候仍需要再次降息。我们预计下次降息将在下次 10 月底的美联储会议上进行。 但不可否认,在此过渡期间可能会有很多变化,尤其是计划于 10 月初举行的高级别中美贸易谈判的结果尚未可知。
我们还需应对在转向部署最佳利率策略之前一周的其他一些头条风险。

能源价格波动不会构成系统性风险

上周末无人驾驶飞机对沙特阿拉伯的石油基础设施进行袭击,无论是从地缘政治,还是从市场角度,这都是一次特大意外举动。周一,西德克萨斯中质原油 (WTI) 的价格上涨了 15%。但随后的新闻显示,沙特阿拉伯的石油生产正在迅速恢复,而随后 WTI 价格飙升峰值的一半以上都已回落。

投资者担心能源价格的震荡并非没有道理。历史上油价引发经济衰退的例子比比皆是。但是大环境在这里很重要,即使本周油价上涨到峰值 15%,但与历史上更加系统性的事件相比,油价涨幅仍相形见绌。例如,在 1973 年阿以战争之后,油价上涨了 51%,而我们现在还没有到那一步。

此外,与过去几十年相比,美国经济在能源敞口方面更加平衡。页岩革命使美国成为世界上最大的石油生产国!能源价格上涨对美国消费者的破坏性影响,现在已部分被能源价格上涨对美国能源生产和资本支出的提振所抵消。

回购利率波动不会构成系统性风险

在过去的 48 小时内,货币市场波动非常剧烈。本部分内容有一定技术性,因此我想提醒您,如果您对探究货币政策不感兴趣,可以跳过本部分。

简单地说,中央银行的实际运作方式是由 FOMC 决定隔夜利率的目标区间。随后由纽约联邦储备银行实施该政策,以确保隔夜利率在目标区间内交易。这是通过所谓的公开市场操作来实现的。

昨日令一些投资者感到不安的是,有效的联邦基金利率跳升并超出了这一目标区间(其他类似的隔夜回购利率也跳升了)。我们对这些事态发展并不太担心,原因有二:

  • 首先,美联储对注入足够的流动性非常重视,从而确保这些压力得到缓解。纽约联邦储备银行在周二和周三提供了逆回购服务,以减轻证券交易商面临的流动性压力。
  • 其次,现金紧缩的根源至少在一定程度上是暂时的。9 月份公司缴税支出会消耗银行系统的储备,这是正常的。除此之外,周一还有 540 亿美元的美国国债结算。

随着这些压力的缓解,以及美联储为确保金融体系有足够流动性所采取的必要措施,我们预计这些风险将逐渐消退。当然,我们将关注非金融商业票据和货币市场其他领域的利率,以发现更广泛或持久的经济压力迹象。

政府债券在多元资产投资组合中仍然发挥着重要作用

这是美国有史以来持续时间最长的经济扩张。收益率曲线倒挂、全球增长放缓以及企业利润面临的下行压力表明,在本轮周期的后期必须采取谨慎的做法。

虽然如果中美两国能够达成全面贸易协议,前景可能会变得更加乐观,但是风险平衡表明,在这方面有必要保持谨慎态度。联邦基金期货定价显示,年底前还会再降息一两次。我们认为这一定价是合理的。如果贸易战恶化,美国和全球经济可能会出现衰退。在这种环境下,政府债券可能会进一步上涨,并在多元资产投资组合中发挥重要的多样化作用。

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