La volatilité énergétique complique les perspectives d’inflation, mais nous ne sommes pas en 2022

Principaux points à retenir:

• Les pressions inflationnistes attribuables à l’énergie pourraient s’intensifier à court terme.
• Nous estimons que les conditions actuelles diffèrent sensiblement de la flambée inflationniste de 2022.
• Les banques centrales pourraient faire abstraction des hausses initiales de l’inflation.
• Le positionnement de portefeuille devrait équilibrer le risque d’inflation et la résilience de la croissance.

Les revirements survenus durant la fin de semaine concernant le détroit d’Ormuz ont ajouté de la volatilité à court terme aux marchés de l’énergie. Cette incertitude se répercute sur les prix du pétrole et ravive les questionnements sur la persistance possible des pressions inflationnistes attribuables à l’énergie, particulièrement si les risques de perturbation continuent de fluctuer. Bien que les données de mars sur l’inflation fondamentale aux États-Unis aient été légèrement plus modérées que les attentes du consensus, l’inflation fondamentale à court terme pourrait continuer d’augmenter sous l’effet des tensions géopolitiques. Même si les prix de l’énergie n’entrent pas directement dans le calcul de l’inflation fondamentale, des effets de second tour devraient déjà se manifester par des canaux comme les transports et les services. À titre d’exemple, de nombreuses compagnies aériennes ont déjà commencé à augmenter les tarifs aériens et les frais de bagages enregistrés afin de compenser la hausse des coûts du carburant en aviation. 

Cette transmission indirecte confirme que même des chocs ciblés peuvent avoir des répercussions inflationnistes plus larges sur l’ensemble de l’économie. Les investisseurs peuvent néanmoins se rassurer en sachant que ce cycle d’inflation pourrait être différent de l’épisode de 2022. 

Le contexte inflationniste actuel diffère des conditions ayant alimenté la flambée de 2022. À l’époque, l’inflation était alimentée à la fois par des perturbations de l’offre et un fort rebond de la demande, dans un contexte de marché de l’emploi en surchauffe et de coûts du logement élevés. Ces forces ont fait grimper l’inflation fondamentale à des niveaux nettement supérieurs à ceux d’aujourd’hui. L’inflation fondamentale aux États-Unis a culminé à près de 7 % sur 12 mois en 2022, comparativement à un taux de 2,6 % sur 12 mois en mars 2026. 

Par contraste, le contexte inflationniste actuel part d’une position plus équilibrée. Le marché de l’emploi américain, bien qu’en voie de stabilisation, n’est pas en surchauffe. Et dans certaines parties du monde (par exemple le Canada et le Royaume-Uni), il se peut même que le marché de l’emploi soit plus faible que ses niveaux d’équilibre à long terme. Les taux d’intérêt, quant à eux, ne sont plus proches de zéro et se situent désormais à des niveaux neutres ou restrictifs. L’inflation liée au logement est également plus modérée, reflet de taux hypothécaires toujours élevés. 

Ces différences sont importantes pour comprendre comment l’inflation va évoluer. Sans la même combinaison de vigueur de la demande et de contraintes structurelles, le risque d’une flambée inflationniste durable apparaît plus faible, même si les chiffres à court terme augmentent. Cela dit, l’incertitude géopolitique demeure élevée et, bien qu’une fermeture prolongée du détroit d’Ormuz ne constitue pas notre scénario de base, une telle issue ne peut être écartée. Pour l’instant, nous estimons que les investisseurs auraient avantage à s’en tenir à leurs répartitions stratégiques de l’actif tout en surveillant attentivement l’évolution de l’inflation à moyen terme. 

Les chocs énergétiques peuvent stimuler les pressions sur les prix et peser sur la croissance. Or, la politique monétaire est un instrument peu nuancé qui ne peut pas s’attaquer simultanément aux deux effets. Les banques centrales doivent donc soigneusement évaluer leur réaction, en tenant compte des conditions de départ propres à leurs économies respectives. Dans certains cas, les banques centrales pourraient être disposées à tolérer une hausse à court terme de l’inflation, si celle-ci est principalement attribuable à des facteurs énergétiques. 

Mais si les tensions géopolitiques persistent et que les pressions inflationnistes se généralisent en faisant grimper les attentes d’inflation à moyen terme, les banques centrales pourraient devoir intervenir plus activement. La trajectoire de la politique monétaire reste donc étroitement liée à la durée et à l’intensité du choc.

Aux États-Unis, le conflit au Moyen-Orient devrait prolonger la pause de la Fed dans les baisses de taux, mais sans déclencher de hausses à court terme. Comme nous l’avons déjà souligné, les États-Unis pourraient être moins exposés aux effets sur les prix d’un choc énergétique que d’autres pays, étant donné qu’ils sont aujourd’hui un exportateur net d’énergie. Compte tenu du double mandat explicite de la Réserve fédérale (soutenir la croissance économique tout en maintenant la stabilité des prix) et du fait que les taux d’intérêt aux États-Unis demeurent quelque peu restrictifs, nous croyons que la Réserve fédérale peut se permettre de tolérer une hausse à court terme de l’inflation, ce qui élimine le besoin de relever les taux.

La décision pourrait être plus difficile pour d’autres banques centrales. L’Europe a connu une envolée des prix du gaz naturel, alors que les réserves avaient déjà été considérablement amenuisées dans la foulée du conflit entre la Russie et l’Ukraine. Par conséquent, la BCE pourrait être moins disposée que la Fed à tolérer une hausse à court terme de l’inflation. Bien que nous jugions peu probable que la BCE relève ses taux à sa réunion d’avril, la perspective d’une modeste hausse de 25 points de base à un moment ou à un autre cette année demeure envisageable si le choc énergétique persiste. 

La Banque d’Angleterre fait face à un dilemme encore plus difficile que celui de la BCE. À l’instar de l’Europe continentale, le Royaume-Uni subit aussi les effets de la hausse des prix du gaz naturel. Mais l’économie britannique est plus faible que celle de l’Europe continentale, le taux de chômage se situant près de son sommet cyclique récent. Bien que nous ne puissions exclure une modeste hausse de 25 points de base de la part de la Banque d’Angleterre cette année, nous croyons qu’une telle hausse devrait être suivie de baisses de taux en 2027 afin de stabiliser de nouveau la croissance économique.

Au Canada, bien que le gouverneur de la Banque du Canada, Tiff Macklem ait mis en garde contre le fait de relever les taux d’intérêt trop tôt comme trop tard, nous continuons de croire que des hausses de taux sont peu probables en 2026. Dans ses récentes déclarations, le gouverneur Macklem a manifesté sa volonté de se concentrer davantage sur la dynamique de l’inflation à moyen terme que sur les pressions sur les prix à court terme. De plus, l’économie canadienne reste sous pression : la croissance globale alterne entre expansion et contraction d’un trimestre à l’autre, et le taux de chômage demeurant plus élevé que son niveau d’équilibre à long terme.

Enfin, bien que la Banque de réserve d’Australie (BRA) ait relevé ses taux d’intérêt avant même le déclenchement de la guerre en Iran, certains indicateurs du marché de l’emploi se sont récemment affaiblis. Nous jugeons peu probable que la BRA souhaite relever davantage ses taux, d’autant plus que ceux-ci se situent déjà en territoire restrictif.

Pour les portefeuilles, le choc énergétique met en évidence l’importance des données économiques à venir, puisque différentes banques centrales pourraient adopter des stratégies différentes.

L’impulsion inflationniste découlant de la hausse des prix de l’énergie est inégale d’une catégorie d’actifs à l’autre, ce qui se reflète dans le positionnement actuel. Les régions à forte consommation d’énergie (comme les marchés émergents) pourraient subir un effet plus marqué du choc énergétique. Par ailleurs, les marchés ayant une exposition structurelle au secteur de l’énergie (comme le Royaume-Uni et le Canada) pourraient voir des bénéfices supérieurs dans le secteur de l’énergie compenser les bénéfices plus faibles du secteur de la consommation discrétionnaire. Aux États-Unis, la part de la consommation dans les dépenses personnelles totales a diminué par rapport aux années 1970. Cela pourrait permettre à l’économie américaine de demeurer résiliente même si les prix de l’énergie sont quelque peu élevés. 

Du côté des titres à revenu fixe, les rendements souverains se sont déjà ajustés à la hausse au-delà de leurs niveaux d’avant-guerre, créant des occasions dans certaines régions. Parallèlement, les écarts de crédit se sont creusés, mais ne reflètent pas encore un choc inflationniste complet. Les infrastructures se démarquent comme bénéficiaires plus directes, compte tenu de leur lien avec des revenus sensibles à l’inflation et de leurs caractéristiques défensives.

Un enjeu clé pour la répartition de l’actif des investisseurs est que les conditions de départ doivent également être prises en compte. Par exemple, même si les actions des marchés émergents sont peut-être plus sensibles aux prix de l’énergie que les actions américaines, les marchés émergents se négocient actuellement à un escompte de valorisation important par rapport aux actions américaines. La façon dont le bilan net se dégagera pourrait dépendre largement de la durée du choc énergétique. Pour les portefeuilles, cette incertitude accrue justifie le maintien d’expositions diversifiées avec des biais sélectifs plutôt qu’un repositionnement de grande ampleur.

Nous estimons que maintenir une exposition équilibrée aux actifs sensibles à la croissance et à l’inflation reste pertinent, en reconnaissant que l’inflation pourrait augmenter à court terme sans toutefois reproduire la dynamique de 2022. La récente intégration d’un scénario plus restrictif dans les rendements obligataires pourrait avoir été poussée trop loin, créant des valorisations attrayantes dans les obligations d’État hors États-Unis. De plus, l’ajout d’une répartition à des actifs comme les infrastructures pourrait contribuer à rendre le portefeuille plus résilient à la fois aux risques de hausse de l’inflation et aux risques de baisse de la croissance.