금리 전망에 따른 채권 포트폴리오 포지셔닝

‘10년 만기 미국 국채 수익률을 어떻게 전망하는가?’라는 질문은 기관투자자와 자문고객들이 가장 많이 하는 질문이다. 채권 매니저라면 대답을 알 것이라고 기대하지만 이는 주식 매니저에게 S & P 500® 지수의 향후 6개월 전망을 묻는것과 같다. 금리 전망, 특히 정확한 예측은 매우 어려운 일이며 Ph.D. 경제학자들 마저도 10 년 만기 미국 국채 수익률을 제대로 예측한 과거 사례는 거의 없다. 또한, 시장은 지난 30 년간 매 분기마다 10 년 만기 국채 수익률의 상승세를 전망했으나 30 년 전 10 년 만기 국채 수익률은 9% 이상이었던 반면, 현재는 약 2.4 % 로 낮아진 상태이다.1

장기금리를 정확하게 예측해서 높은 성과를 거두기 위해서는 굉장한 자신감이 필요할 것이다. 다행히 금리전망을 활용해서 채권투자수익률을 내기 위해서는 금리에 대한 정확한 예측이 필요 하지 않고, 금리전망에 따른 적합한 채권 포트폴리오 포지셔닝 능력으로 수익률을 향상시킬 수 있다. 다만, 그러기 위해서는 다음 두 가지 원칙이 충족되어야 한다.

  1. 단기적인 금리변화를 예측하기 보다 장기적인 금리전망에 초점을 맞춰야 한다.
  2. 투자자는 불확실성에 대응하기 위한 많은 수련이 필요하다.

금리 전망을 포트폴리오 포지셔닝에 활용하기 위해 투자자는 다음 세 가지 원칙에 집중해야 한다. 각 원칙에서 금리전망에 대한 확신이 어느 정도인지를 파악해야 하며 마지막으로, 금리전망에 대한 확신에 맞는 적절한 active risk allocation이 필요하다.

첫번째 원칙: 장기적인 전망을 해라

먼저, 매수 (long) position이 장기적으로 outperform 한다는 것을 기억해야 한다. 이것이 바로 채권에 투자하는 이유이기도 하다. 장기적인 관점에서, 투자자는 보통 금리 리스크에 대해 보상을 받으며 리스크가 높을수록 장기적으로 더 많은 보상을 받게 된다. 시장환경에 대해 알지 못하거나 자신이 알고 있는 것에 대해 매우 불확실할 경우, 채권 포트폴리오 내 금리 리스크에 대한 long 포지션이 디폴트로 적합할 것이다.

두번째 원칙: 신용사이클의 현재 상황을 파악해야 한다.

두번째로는, 투자자는 경제의 신용 사이클의 현재 상황을 평가해야 하며, 다음 질문을 해봐야 한다:

  • 부채 부담이 역사적으로 얼마나 높은가?
  • 최근 대출 구성은 어떠한다?
  • 신용 리스크가 높은 대출을 받기 위한 조건이 더 쉬워졌는가 어려워졌는가?
  • 대출 조건은 채무자 (borrower) 및 채자 (lender), 둘 중에 누가 정하는가?
  • 신용사이클의 상태는 금리를 전망하기 위한 매우 중요한 요소이다. 경기 확장 사이클의 후반에서 부채 부담이 높고 신규 대출이 낮은 신용도를 가진 채무자에 갈수록, 금리는 자연스럽게 상한 되고 점점 인하될 확률이 높아진다. 경제는 일반적으로 붕괴 없이는 고이율을 부담하지 못한다. 또는, 더 일반적으로, 금리가 이미 너무 높은 상태에서 경제 사이클이 롤 오버 시기로 옮겨지면서 금리가 인하된다. 신용이 망가질 때의 반대의 경우도 가능하다: 부도가 발생하고 기업과 개인이 빚을 갚아 새로운 경기 사이클이 시작되면서 금리가 다시 상승할 기회가 주어진다.

    세번째 원칙: 미 연방준비제도이사회(연준)를 잘 지켜보아라

    마지막으로, 투자자들은 ‘시장 기대 대비 향후 6 -12 개월 동안 미 연준 금리정책을 어떻게 전망하는가?’라는 질문에 집중해야 함. 미 연준의 금리정책은 언론에서 많은 관심을 받지만 사실은 채권수익률에는 미국 장기 국채 수익률 곡선이 더욱 중요한 요소로 작용한다. 그럼에도 불구하고 미 연준 금리정책에 대한 시장 기대는 수익률 곡선 및 장기 금리에도 영향을 미친다.

    금리전망을 실제 포트폴리오 포지션에 활용하는 방법

    시장은 올해 후반쯤 금리가 인하될 것을 기대하지만, 시장과 반대로 금리인상을 전망하고 전망에 대해 high conviction을 가질 경우, 금리에 대한 short positioning을 취하는 것이 맞을 것이다. 하지만, 반대로, 경기 확장 사이클이 끝나고 미 연준의 경기부양정책을 기대한다면, 금리에 대한 시장전망이 충분히 완화적이지 못하다고 판단을 하고 금리에 대해 단기적으로 longer position을 전술적인 포지션으로 취할 수가 있다.

    안타깝게도 신용 사이클 현황에 대한 파악이나 미 연준의 다음 금리정책에 대한 정확한 예측은 불가능한다. 신용 사이클은 과거 역사와 똑같이 반복되지는 않지만 비슷할 수는 있기 때문에 어느 정도의 예측이 가능하다. 미 연준의 reaction function는 잘 알려졌으나 모두에게 잘 알려졌기 때문에 투자자는 시장 보다 빠른 예측 능력이 있거나 시장을 앞서 나갈 수 있는 위탁운용사와의 파트너쉽이 필요하다.

    투자자가 금리전망을 바탕으로 장기 금리에 대해 longer 또는 shorter 포지션을 취할 수 있으나, 현실적인 시장 예측 능력이 중요하다. 정확한 시장예측은 불가능하며, 금리전에 대한 conviction에 맞는 전술적 포지셔닝을 취해야 한다.

    결론적으로 투자자들은 장기적인 금리전망을 가장 중요하다는 것을 기억해야한다. 또한 포트폴리오에 대한 전술적인 포지셔닝을 금리전망에 대하 conviction에 따라 조심스럽게 취해야 한다. 10 년 만기 미국 국채 금리가2.4 %에 머무를지라도 금리에 대한 long position을 유지하는 것을 기본 디폴트로 권한다.

    1 As of May 16, 2019. Source: https://www.treasury.gov/resource-center/data-chart-center/interest-rates/Pages/TextView.aspx?data=yield

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