최근 중국 우량채 디폴트 사태는 중국 경제 전망에 위협적인 요인이 될 것인가?

2020년 11월 융청석탄전기지주회사(Yongcheng Coal and Electricity Holding Group) 칭화유니그룹(Tsinghua Unigroup), 화천자동차그룹(Huachen Automotive Group) 등 중국의 우량 대형 국영기업들의 디폴트(채무불이행) 사태가 잇따라 발생했다. 중국의 부채 수준을 둘러싼 우려의 목소리는 이미 오래 전부터 있어 왔지만 2020년 중국 금융 시스템 내 부채는 더 늘어났다. 이러한 현상에도 불구하고 중국 금융시장은 금융 시스템의 성숙과 개방이라는 맥락에서 고려되어야 한다. 러셀 인베스트먼트는 글로벌 경기 회복세와 더불어 성장과 개방 단계에 있는 중국의 금융 시스템을 고려할 때, 이번 중국 국영기업 중심의 디폴트 사태가 중국 금융시장의 전반적인 시스템 리스크(systemic risk)를 야기할 가능성은 높지 않을 것으로 예상한다.

2021년 중국 경제 성장 전망

중국 국영기업 회사채 디폴트 사태가 중국 금융 시스템 리스크로 전이되지 않을 것이란 전망을 논의하기위해, 우선 올해 중국의 전반적인 경제 전망에 대해 살펴볼 필요가 있다.

간략하게 요약하자면, 국제통화기금(IMF)은 올해 중국 GDP 성장률이 ‘추세 성장률(trend growth, 계절적 요인과 경기 변동의 영향을 제외한 성장률)’을 상회하는 7.9% 수준에 달할 것으로 전망하고 있다. 아시아 국가간 상호 밀접한 교역 연관성을 고려하면 이 같은 중국의 성장세는 주변 아시아 국가에도 긍정적 파급 효과를 미칠 것으로 기대된다. 한편, 중국 정부는 기존 경기 부양책 기조를 유지할 것으로 보이며, 내수소비 진작을 위한 보다 선별적인 조치들을 3월에 개최 예정인 전국인민대표대회(전인대)에서 발표할 것으로 예상된다.

그러나, 당사는 중국의 신용 사이클(credit cycle)의 전환세가 둔화되고 있다는 초기 징후들을 감안하여 중국 정부의 추가 통화 완화정책 가능성은 낮을 것으로 전망한다.

국제적으로는 미중 관계를 둘러싼 지정학적 리스크가 상존하고 있지만 현재로서는 올해 양국 간 긴장이 어느 정도 완화될 것으로 전망한다. 그러나 양국 관계는 트럼프 행정부 이전의 미-중 외교 수준으로 회귀할 가능성이 낮을 것으로 예상하기 때문에, 여전히 양국 사이에 해결하기 어려운 몇 가지 장기적 이슈들이 여전히 남아 있을 가능성이 있다.

최근의 디폴트 사태에 대한 시장 우려는 타당한가?

이제 금융 시장의 이목을 집중시킨 중국 국영기업들의 최근 디폴트 사태에 대해 다시 이야기 해 보기로 한다. 이번 사태는 중국 은행들의 파산 사태가 발생했던 2019년의 상황과 매우 비슷하게 느껴질 수도 있다. 당시 당사는 중국 부채를 둘러싼 위험이 과장되어 있다는 견해를 밝힌 바 있으며 현재 시점에서도 단기적으로는 여전히 이러한 견해가 유효하다는 입장이다. 중국 금융시장은 성숙 단계에 있으며 해외 자본에 보다 개방적으로 변화하고 있는 시장이라는 관점에서 보면 이번 사태는 어떤 면에서 사실 긍정적인 소식이다. 그 이유는 중국 당국이 국유기업 디폴트에 대한 무차별 ‘기업 구제’가 아닌 ‘금융 리스크 통제 (capital discipline)’에 초점을 있다는 증거로 보이기 때문이다.

그러나 중국 채권이 주요 패시브 채권지수에 편입된다는 점에서 최근 디폴트 사태는 당연히 일부 투자자들의 불안감을 증폭시킬 수 있으나, 이 점에서는 기업 부채 시장과 정부/정책 은행 부채 시장을 분리하여 판단하는 것이 중요하다. 즉, 중국이 채권 지수 편입되면서 유입되는 자금은 중국 기업 부채 시장이 아닌 국채와 정책 은행을 향할 것이며, 최근의 중국 회사채 위주의 디폴트 사례는 투자자들에게 큰 충격을 초래할 위험요인으로 보이지 않는다.

최근 디폴트 사태의 세 가지 잠재적인 의미

그렇다면 최근 중국 기업의 디폴트 사태의는 잠재적인 의미는 무엇일까? 크게 세 가지로 요약할 수 있다.

첫째, 이번 사태가 중국 금융 시스템 내에 상당한 부담이 쌓여 가고 있음을 경고하는 위험 신호일 가능성이다. 하지만 당사는 최근 6개월 동안의 견조한 경제 성장과 올해 성장 전망에 비추어 이 견해가 맞을 확률은 매우 낮다고 본다. 불어난 중국의 부채 규모(현재 GDP 대비 부채 비율은 340%을 넘어섰다) 때문에 이 가능성은 항상 우려되는 시나리오 이긴 하나, 당사는 궁극적으로 이와 관련된 리스크가 현재로서는 상당히 낮다고 분석한다.

둘째, 이번 디폴트 사태가 중국 은행들의 위험 감수(risk-taking) 정도에 얼마만큼 영향을 미칠지에 대한 것이다. 이는 특히 지방 정부 자금조달기관(LGFV)에 대한 대출에 해당된다. 중국 은행들이 보통 각 지방과 도시(즉 지방정부 투자기관(LGFV))에 연간 대출 쿼터를 할당한다는 점에서 이 문제에 주목할 필요가 있는데 즉, 과연 중국 은행들이 최근의 디폴트 사태 고려하여 LGFV에 대한 대출 쿼터 조정 여부라 할 수 있다.

마지막으로 이 사태가 중국 그리고 신흥시장 자산의 수요 침체로 이어지는가에 대한 우려이다. 이번 디폴트 사태가 2개월 전에 발생했다는 것을 고려하면 여전히 이른 시기이기는 하지만 신흥시장 주식과 채권에는 지속적으로 자금이 유입되고 있다.

결론: 신흥시장 및 중국의 사이클에 계속해서 주목하라

요약하자면 중국 기업들의 디폴트 사태에 관한 최근 뉴스가 투자자들의 우려를 고조시킨 것은 사실이나 당사는 이것이 중국, 혹은 거시적인 관점에서 신흥시장의 경제 전망에 대한 부정적인 징조라고 여기지 않는다. 중국의 신용 사이클 둔화가 예상되기는 하지만, 글로벌 경제 회복 초기 사이클 환경이라는 점을 고려할 때 향후 12개월 동안 신흥시장과 중국의 경제 전망이 여전히 긍정적이라고 평가한다. 현재 전반적인 글로벌 주식시장과 마찬가지로 신흥시장 주식 밸류에이션 역시 다소 고평가 되어있으나, 경제 회복 초기 사이클의 긍정적인 효과들로 인하여 중국 및 신흥국 주식시장은 단기적으로 긍정적인 흐름을 이어갈 것으로 전망된다.