주춤하는 중국 경제. 추가적인 경기 부양책을 내놓을 것인가?

핵심 요약:

• 소비 심리 위축과 부동산 시장의 불안이 중국 경제에 찬물을 끼얹고 있음.
• 침체된 부동산 경기를 살리기 위해 최근 중국 정부가 발표한 정책의 경제 성장 촉진 효과는 미미한 수준에 그칠 것으로 보임.
• 아직 당국이 적극 개입하여 더 유의미한 경기부양책을 내놓아야 할 상황은 아님. 경기 둔화가 심화되고 노동 시장이 악화되어야 비로소 중국 정부가 적극적인 경기 부양책을 펼칠 것으로 전망됨.

올해 초 리오프닝 직후 반짝 반등하던 중국 경제에 오히려 침체 경고등이 켜지면서 경제 전문가들은 중국 경제 성장률 전망치를 하향 조정하고 있습니다. 언론 매체들도 연일 중국 경제 부진을 다루고 있습니다.

중국 국내총생산(GDP) 연간 목표치(5%)와 비교했을 때 중국 경제 성장에 하방 위험이 존재하며, 현재 일부분에 국한된 중국 당국의 소규모 경기 부양 접근방식으로는 중국 경제상황의 판도를 바꾸는데 충분하지 않습니다. 그러나 당사는 부동산 시장에 대한 최근 조치중 일부가 긍정적으로 작용할 수 있다고 판단합니다.

중국 경제, 전문가 예상치에 미치지 못해

중국이 직면한 도전 과제를 분석하기에 앞서 중국 경제 현황을 살펴보겠습니다. '시티 경기 서프라이즈 지수(Citi Economic Surprise Index)'를 통해 알 수 있듯이 중국 경제는 올해 6월부터 예상 밖의 둔화 추세에 직면해 있습니다. 경기 서프라이즈 지수는 경제학자들의 예상치와 실제 값의 간극을 나타내는 지표입니다. 만약 실제 값이 예상치보다 양호할 경우 해당 지표는 플러스(+), 반대의 상황에서는 마이너스(-)를 나타냅니다. 표에서 확인할 수 있듯이 올해 중국 경제의 예상 밖의 둔화세는 2014년과 2015년을 포함한 과거 경제 충격 당시의 강도입니다. 코로나19 시기는 당시 경험한 충격의 규모를 고려할 때 유용한 비교 수치가 아니라는 점에 유의하시기 바랍니다.

출처: LSEG Datastream, Citi, 2023년 9월 7일

올해 초 중국의 봉쇄 해제로 경제 활동이 정상화되면서 중국 내수 및 서비스 경기 모두 회복될 것이라고 전망했습니다. 2023년 초 중국 경제는 서비스업 구매관리자지수(PMI)가 매우 높은 수준으로 치솟는 등(아래 차트에서 확인) 반등세를 보였지만, 경제학자들이 예상했던 것보다 리오프닝 효과의 거품이 빠르게 꺼지고 있습니다. 소매 판매도 반짝 회복세 이후 둔화세를 보이기 시작하면서 소비자 지출 부문 역시 비슷한 양상을 나타내고 있습니다.

출처: LSEG Datastream, 2023년 9월 7일

출처: LSEG Datastream, Russell Investments, 2023년 9월 7일

소비 심리 개선 필요

단기적으로 중국이 직면한 핵심 문제는 소비 심리 약화로 인해 소비자들의 구매 욕구를 자극하지 못했다는 점입니다. 소비 심리가 위축된 주요 원인 중 하나는부동산 시장이 여전히 침체 국면에 있다는 점입니다. 중국 가계 자산의 대부분이 부동산에 묶여 있어 부동산 시장 국면은 소비 심리에 큰 영향을 미칩니다.

최근 중국 정부는 주요 도시(예: 상하이, 베이징, 광저우)의 부동산 경기 부양을 위한 일련의 조치를 발표했습니다. 중국 당국이 생애 첫 주택 구매자 범주를 확대하여 최초 납입금 비율과 주택담보대출 금리를 인하하면서 단기적인 주택 수요는 개선될 가능성이 있습니다. 중국의 초과 저축이 불균등하게 분포되어 있고 주로 부유한 상위 계층이 보유하고 있다는 점을 고려할 때 경제 전체에 큰 영향을 미쳐왔을 수 있지만, 앞으로 미치게 될 전반적인 영향은 여전히 미미할 것으로 예상됩니다.

지방 정부 부채 문제

중국 경제 성장을 저해하는 뇌관 중 하나는 지방 정부 부채 수준입니다. 사실상, 중앙 정부는 지방 정부에 글로벌 금융 위기(GFC)를 극복할 수 있도록 인프라 투자를 위한 채권 발행 권한을 부여했으며, 결과적으로 지방 정부의 부채 수준은 극도로 높아졌습니다.

여기에 부동산 경기 둔화로 인해 지방 정부의 주요 세입원 중 하나인 토지 매매가 크게 위축되었습니다. 이는 지금 당장은 통상적인 경기 부양책을 동원하기 좀 더 어려워졌다는 것을 의미하지만, 그렇다고 해서 정책 대응에 제약이 생긴 것은 아닙니다. 중앙 정부는 지방 정부와 채무 스와프(debt-for-debt swap)를 체결하거나 재정 지출 일부를 자체적으로 지원할 수도 있습니다. 중국의 높은 저축률을 고려하면 이러한 정책을 추진할 여력은 충분합니다. 이 경우 사실상 중국 당국이 높아진 저축액을 흡수해 실물 경제에 재활용하는 셈입니다.

중국 부동산 경기 침체의 배경은?

이제 부동산 부문을 살펴보겠습니다. 신규 주택에 대한 수요가 여전히 침체 국면이며 부동산 개발업자들의 높은 부채 수준으로 인해 부동산 부문은 상당한 압박을 받고 있습니다. 개발업자들이 향후 5개월 이내에 상환해야 하는 채무가 60억 달러 이상으로 부동산 시장 회복은 요원해 보입니다.

중국 당국은 지속적으로 부동산 개발업체들의 유동성 위기를 완화하기 위해 단편적인 접근 방식을 취해 왔으며, 이와 관련한 추가적인 대책이 뒤따를 것으로 예상됩니다. 그중 하나는 국영 개발업체가 부채가 많은 민간 개발업체의 자산을 더 많이 인수하는 것입니다. 특히, 중국의 대형 부동산 업체 중 하나인 Country Garden(중국명 비구이위안)이 만기가 도래한 회사채 상환 기한을 연장 받았습니다. 하지만 만기가 도래하는 채권 규모를 고려할 때, 단기적으로 추가적인 변동성이 있을 것으로 예상됩니다. 전반적으로, 시장은 향후 몇 달 동안 부동산 거래량을 면밀하게 주시할 것입니다.

출처: Macrb

추가적인 경기 부양책은 아직

당사는 중국 정부가 추가 경기 부양책을 등 떠밀리듯 내놓을 만큼 위기가 심각한 수준에 도달했다고는 보지는 않습니다. 적어도 현재로서는 그렇습니다. 당사는 중국 경기 둔화와 노동 시장 문제가 좀 더 악화되어야 중국 정부가 적극적인 경기 부양책을 내놓을 것으로 판단합니다. 노동 시장 상황은 아직 당사가 이용할 수 있는 좀 더 광범위한 고용 자료가 있기는 하지만(고용 시장 심각도를 가늠하는 척도였던) 중국 청년 실업률 발표가 중단됨에 따라 분석하기가 좀 더 어려워졌습니다.

공황 상태는 아니지만 과매도 국면인 중국 증시

중국 증시는 MSCI 중국 지수의 선행 주가수익비율이 10배 미만으로 거래되는 등 여전히 상당히 저평가된 것으로 보입니다. S&P 500지수의 선행 주가수익비율이 19배인 것과 비교할 때 그 차이가 뚜렷합니다. 경기 사이클에 따른 역풍 및 좀 더 유의미한 부양책이 나올 가능성을 고려할 때 단기적으로 신중한 접근 방식이 필요하다고 판단됩니다.

출처: LSEG Datastream, Macrobond, Russell Investments, 2023년 9월 5일

중국 주식에 대한 당사의 독점적 센티먼트 지표를 통해 중국 증시가 과매도 국면이긴 하지만 아직 강력한 기회임을 시사하는 공황 상태/투매(capitulation) 수준은 아니라는 것을 확인할 수 있습니다. 당사는 향후 몇 달 동안 경기 부양책 발표와 경제 데이터뿐만 아니라 시장 상황을 면밀히 주시할 것입니다.