Andrew Pease

CHIEF INVESTMENT STRATEGIST

2024년의 상징적인 장면 중 하나는 SpaceX의 부스터 로켓이 지구로 귀환하며 메카질라(Mechazilla) 로봇 팔에 의해 성공적으로 포착된 순간일 것입니다. 이 놀라운 성과는 불가능을 가능하게 했을 뿐만 아니라 기대를 새롭게 재조정하는 데 기여한 한 해를 상징하는 강력한 은유로 자리 잡았습니다.

2000년대 초반 이후 가장 긴축적인 미 연준(Fed)의 통화 정책과 미 국채 yield 곡선의 큰 폭 역전에도 불구하고 미국 경제는 추세 이상의 GDP 성장률, 견조한 일자리 창출, S&P 500 지수 25% 급등, 두 자릿수 기업 수익률 증가로 예상을 뛰어넘는 호조를 보였습니다.

2025년은 미국 주식시장의 높은 밸류에이션, 메가캡 기업들의 시장 지배, 그리고 도널드 트럼프 대통령 당선인의 정책 의제를 둘러싼 불확실성을 배경으로 도전을 극복하고 한계를 재정의하는 해가 될 것으로 예상됩니다. 당사는 다양한 시나리오에 유연하게 대응할 수 있는 탄력적인 포트폴리오를 구축하는 데 중점을 두고 있습니다.

1. 미 경제 성장과 정책의 상쇄

   미 연준(Fed)의 긴축 통화 정책 여파가 지연 효과로 나타나면서, 미국 경제는 2025년 약 2.0%의 추세적 성장률을 기록할 것으로 전망됩니다. 근원 개인소비지출(PCE) 인플레이션은 연준의 2% 목표에 가까워질 것으로 예상되며, 연준이 점진적으로 금리를 완화하며 연말까지 연방 기금 금리가 중립 수준인 3.25%에 도달할 것으로 예상됩니다.

   트럼프 행정부의 정책은 미묘한 균형을 필요로·합니다. 세제 개혁과 규제 완화는 특히 내수 및 경기 민감 섹터의 성장을 촉진할 것으로 예상됩니다. 반면, 관세 및 이민 제한 정책은 경기 둔화와 물가 상승이 동반된 스태그플레이션 충격을 유발할 수 있으며, 이는 연준이 경기 약화 속에서도 금리 인상을 고려하게 만들 가능성을 내포합니다.

   당사는 새 행정부가 인플레이션 위험을 야기하는 정책을 공격적으로 추진하지 않을 것이라고 전망합니다. 이번 대선에서 분명하게 드러난 한 가지는 미국 유권자들이 바이든 정부 시절의 인플레이션에 불만을 가진다는 사실이었습니다. 관세 강화 및 이민 통제 조치가 시행될 가능성이 높지만 그 정도는 인플레이션 예측치에 따라 제한적인 수준일 것입니다. 종합해서 볼 때, 이러한 정책 조합은 기업 신뢰에 도움이 될 것으로 보이며, 자본 시장의 회복을 촉진하고 민간 자산에 훈풍을 불어넣을 것으로 보입니다.

2. 글로벌 역풍과 정책 차별화

   미국 외 지역의 경제 성장률은 지속적으로 압력을 받을 전망입니다. 유럽은 무역 정책 불확실성과 관세 부담으로 인해 성장 압박을 받을 것으로 예상됩니다. 유럽중앙은행(ECB)은 관세 영향과 독일 경제의 지속적인 위축 국면을 상쇄하기 위해 연말까지 수신 금리(deposit rate)를 1.5%로 인하할 가능성이 높습니다.

   영국은 새로운 노동당 정부 하에서 생산성 증가율 둔화, 노동력 공급 제약, 세금 인상으로 인한 인플레이션 여파에 직면해 있습니다. 영란은행(BoE)이 통화 정책을 완화할 여력은 제한되어 있으며, 기준 금리는 3.75%~4.0%로 소폭 하락할 가능성이 높습니다.

   예외적으로 일본의 경우, 임금 인상-물가 상승의 선순환이 이어지며 인플레이션 기대치가 2%에 근접할 것으로 전망됩니다. 일본은행(BoJ)으로서는 통화 정책을 정상화할 여지가 좀 더 커지는 셈입니다. 금리는 연말까지 30년 만에 최고치인 0.75%까지 오를 수 있습니다.

   미국의 관세 조치, 부동산 시장 침체, 디플레이션 압력으로 인해 중국 경제에는 먹구름이 드리우고 있습니다. 중국 당국의 정책은 높은 저축률과 낮은 가계 소비와 같은 구조적 문제를 해결하기 위한 선제적 조치가 아닌, 사후적 대응에 머물고 있습니다. 2025년 GDP(국내총생산) 성장률에 대한 컨센서스 예상치는 4.5%지만, 하방 리스크가 존재합니다.

3. 시장 심리와 밸류에이션

   2025년 시장 전망에서 고려해야 할 세 가지 주요 요인은 무려 22배에 달하는 S&P 500 선행 주가수익비율(P/E) 수준, 미국 달러의 추가 강세 가능성, 미국 10년 만기 국채 yield의 방향성입니다.

   높은 주식 밸류에이션은 미국 주식시장을 급작스러운 악재에 더욱 취약하게 만들 가능성이 있으며, 추가적인 달러 강세는 이머징 마켓에 압력을 가할 가능성이 큽니다. 4.5%를 상회하는 미국 국채 yield는 주식시장에 도전 과제를 제시하며, 2002년 이후 주식이 채권 대비 누려온 수익률 우위를 약화시킬 수 있습니다.

2025년 포트폴리오 고려 사항

2025년에는 정책 변화와 시장 역학이 맞물리며, 포트폴리오 전략에 신중한 접근이 요구됩니다. 당사는 미국 경제의 회복력, 무역 및 이민 정책에서의 잠재적 혼란, 인공지능(AI) 기반 생산성 향상으로 인한 기회, 그리고 사모시장(private market)의 성장이라는 거시경제적 배경을 바탕으로, 세 가지 전략적 테마에 기반한 접근 방식을 취하고 있습니다.

1. 정책 변화 속에서 미국 성장 균형 잡기

   미국 경제는 2025년을 강한 회복력으로 맞이하고 있지만, 향후 성장세는 정책의 변화에 따라 달라질 수 있습니다. 긍정적인 측면에서 감세와 규제 완화는 특히 내수 및 경기 민감주 부문에 의미 있는 성장 동력을 제공할 수 있습니다. 낮은 밸류에이션과 개선된 투자 심리를 감안할 때, 당사는 미국 소형주에 대해 이전보다 더 긍정적인 포지션을 취하고 있습니다. 실적과 주가 상승폭 모두에서 대형주가 우세한 상황에서 수익률을 소형주 방향으로 전환하려면 계기가 필요할 텐데, 잠재적인 규제 완화와 금리 인하가 그러한 촉매가 될 수 있을 것입니다. 당사는 생산성 향상을 위해 AI 기술을 활용하는 기업—특히 공업 및 헬스케어 업종의 운영 펀더멘털이 크게 개선될 수 있다고 생각합니다.

   반면, 무역 긴장이 고조되고 이민 정책이 강화될 경우, 노동 시장과 공급망 교란이 성장률 발목을 잡을 수 있습니다. 이러한 상반된 요인을 적절히 고려한 정책이 발표되며 시장 전반에 걸쳐 변동성이 커지면, 액티브 매니저들은 더 많은 기회를 포착할 수 있을 것입니다.

   또한 향후 12개월 동안 탄탄한 전략적 자산 배분을 통해 전체 포트폴리오 리스크를 전술적으로 조정할 수 있는 기회가 더 많아질 것으로 예상합니다. 일례로 2024년 7월 당사는 시장이 과열 국면에 들어서고 투자 심리가 지나치게 낙관적이라는 분석에 따라 주식 리스크를 줄였습니다. 반면 8월 초 미국 성장 둔화에 대한 우려로 시장이 조정을 거치며 투자 심리가 냉각되었을 때는 포트폴리오에 위험 자산 비중을 확대할 기회가 생겼습니다. 이러한 체계적인 접근 방식은 2025년에 예상되는 역동적인 시장 환경을 탐색하기 위한 모델이 될 것입니다.

What could potential U.S. policy changes mean for your portfolio?

2. 사모 시장: 새로운 성장 동력

   변화하는 자본 흐름 환경에서 사모 시장이 갖는 역할이 점차 커지고 있습니다. 이는 후기 단계(late-stage) 상장이 활성화되고 전반적인 기업공개(IPO) 건수가 줄어드는 등 공모 시장이 식어가는 분위기와 맞물린 변화입니다. 이러한 변화는 특히 벤처 캐피탈 투자가 전체 거래의 27%, 조달 자본의 41%를 차지하는 AI 관련 투자에서 두드러집니다¹. 당사는 사모시장으로 포트폴리오를 확장하는 것이 수익률 측면에서 유리하다고 생각합니다. 금리 안정화, 규제 완화, M&A 활동 증가 등 향후 사모시장에 좀 더 우호적인 정책 환경이 조성될 수도 있습니다. 하지만 미국 사모시장으로 자본이 몰리면서 해외 시장에서는 자금 조달이 어려워지고 있는데, 이는 오히려 매력적인 기회를 포착할 계기가 될 수 있습니다. 특히 유럽은 세분화된 산업에서 매력적인 미들마켓 통합 기회를 제공하고, 일본은 지속적인 기업 개혁과 자산 매각에 따른 수혜을 누리고 있으며, 걸프 국가들은 혁신적인 규제 환경 및 대규모 개발 이니셔티브에 힘입어 역동적인 투자 허브로 부상하고 있습니다.또한 인프라 부문에서는 사모 시장과 공모 시장을 모두 통합하는 하이브리드 투자 모델이 상당한 성장 잠재력을 발휘할 중요한 기회를 찾을 수 있습니다.

   이러한 환경에서는 멀티 매니저 접근 방식이 중요하다고 생각합니다. 특히 실물 자산에 투자하는 전문 운용사에 분산 투자함으로써 투자자는 공모 및 사모 시장 투자를 혼합한 더 넓은 범위의 기회에 접근할 수 있습니다. 이 전략은 보다 탄력적인 포트폴리오를 구축할 수 있게 해주며, 특히 데이터 센터 및 물류 창고와 같은 섹터에서 사모 시장과 공모 시장의 익스포저를 결합하는 것이 전체 포트폴리오의 생산성을 높이는데 특히 효과적입니다.

3. 시장 주도주 교체

   최근 몇 년간은 초대형 AI 관련주가 시장 랠리를 견인했지만, 이제는 AI를 활용해 실질적인 효율성을 창출하는 기업으로 시장 주도주가 교체되는 움직임이 포착되고 있습니다. 규제 완화와 관세 기반 정책에 초점을 맞춘 새 미국 행정부의 정책은 애플과 같이 해외 매출 비중이 큰 대형주보다 국제 무역 갈등에 따른 타격이 적은 내수 중심의 소형주에 추가적인 활력을 불어넣을 수 있습니다.

   이러한 변화는 시장 집중도를 낮추고 초과 수익을 창출할 기회의 장이 될 것으로 보입니다. 액티브 매니저는 AI 기술을 활용하여 생산성을 높이고 경쟁 우위를 확보하려는 저평가된 기업들을 발굴하는 데 중요한 역할을 할 것으로 보입니다. 비용 하락에 힘입어 AI 도입이 가속화됨에 따라 기술 혁신을 제대로 활용하는 기업은 생산성을 높이고 경쟁력을 강화할 수 있을 것으로 기대합니다. 또한 대출 금리가 안정되고 밸류에이션이 개선되면서 정책 불확실성 속에서 성장, 소득 안정성, 인플레이션 헤지 기능을 제공하는 부동산과 인프라 같은 실물 자산의 매력이 더 커지고 있습니다.

불확실성이 높다는 표현이 다소 진부하게 들릴 수 있지만, 도널드 트럼프 2기 행정부가 출범하면서 2025년을 전망하기가 한층 더 복잡하게 만들고 있습니다.일반적인 비즈니스 사이클 리스크와 더불어, 현재로서는 새 행정부의 정책 우선순위와 이행 순서가 어떻게 전개될지 정확히 예측하기 어려운 상황입니다.트럼프 당선인이 전면적인 관세 압박, 이민 정책 강화와 불법 이민자 강제 추방이라는 선거 공약을 얼마나 철저히 이행할지는 현재로서는 불확실합니다.행정부 초기 정책이 감세와 규제 완화에 초점을 맞춘다면 주식 투자자들에게 훈풍이 불 수 있을 것입니다.반면 새 행정부의 첫 번째 주요 정책이 수입품에 대한 고율 과세 부과와 이민 정책 강화에 맞춰진다면 투자 심리가 냉각될 수 있습니다.

경기 사이클 측면에서 연준의 긴축 통화 정책 여파가 시간차를 두고 반영되는 가운데 미국 경제는 추세적 성장률을 기록할 것으로 예상됩니다. 고용 시장 약세가 소비 위축을 촉발하면서 경제가 완만한 경기 침체로 전환될 위험이 남아 있습니다. 주당 실업수당 청구 건수 26만 건을 상회하는 상황이 지속되면 더 고통스러운 조정이 진행될 수 있으므로 당사는 현재 고용 지표를 예의 주시하고 있습니다.

미국 주간 신규 실업수당 청구 건수

우리가 모니터링할 또 다른 시나리오는 미국의 인플레이션 리스크와 유럽과 중국 경제가 예상 밖으로 순항하는 상황입니다.

미국의 인플레이션 리스크는 감세와 규제 완화에 따른 경기 과열로 촉발될 수 있으며, 이로 인해 예상보다 강한 수요가 유지되며 연준의 금리 인하 여력이 제한될 수 있습니다. 또한 고율 관세 부과와 이민 통제로 노동 시장이 긴축되고 공급망이 교란되며 물가가 상승할 수 있습니다. 이러한 압력으로 인플레이션이 계속 상승하면, 연준은 금리 인하는커녕 인상을 단행하며 미국 국채 yield를 4.5% 이상으로 끌어올릴 수 있습니다. 이는 S&P 500의 이익 수익률이 4.5%로, 2002년 이후 지속적으로 10년 만기 미국 국채 yield를 초과해 왔다는 점에서 주식 시장에 부담을 줄 수 있습니다. 채권-주식 수익률 차이가 역전되는 상황이 지속된다면, 주식 밸류에이션을 압박할 수 있습니다.

유럽과 중국에 대한 비관적인 컨센서스에도 불구하고 두 지역 모두 예상 밖으로 선전할 가능성이 있습니다. 유럽 주식은 선행 주가수익비율(P/E)이 미국 대비 45% 낮아 밸류에이션이 매력적으로 평가됩니다. 유럽중앙은행(ECB)의 공격적인 통화 완화 정책이 유로존 수요를 회복시키고, 주요 지표인 은행 대출이 개선됨에 따라 기대를 뛰어넘는 성과를 낼 가능성이 있습니다.

중국의 경우, 당국의 정책 변경이나 기업 지배구조 개선이 예상치 못한 상승세를 촉발할 수 있습니다. 자사주 매입은 수년간의 주가 희석을 반전시키기 시작했으며, 전반적인 경기 위축에도 불구하고 2024년 초부터 11월까지 중국 상장사의 주당순이익(EPS)은 11% 증가했습니다. 중국 주식은 선행 주가배수가 10배로 매우 낮은 수준에 있어, 내년에도 주당순이익(EPS)이 두 자릿수 성장을 이어간다면 MSCI 중국 지수가 높은 수익률을 기록할 가능성이 큽니다.

결론: 불가능을 극복하려면 원칙과 전략이 필요해

2025년 성공적인 투자를 위해서는 미국 시장 우위와 글로벌 역풍에 대한 기존의 통념을 넘어서는 전약을 요구할 것입니다. 당사의 종합 역발상 지표(Composite Contrarian Indicator)는 시장의 낙관론을 보여주지만, 여전히 주요 조정 임계치 아래에 머물러 있는 상태입니다. 즉 체계적인 투자자들은 전술적 기회를 포착할 수 있는 환경인 셈입니다.

성공적인 투자를 위해서는 엄격한 분석과 확고한 투자 원칙을 바탕으로 공모시장 및 사모시장에 걸쳐 현명하고 민첩하게 자산을 배분해야 한다고 믿습니다. 미국 경제의 연착륙과 무역 및 이민 정책의 변화가 예상됨에 따라, 잘 구성된 포트폴리오는 특별한 수익 창출 기회를 확보할 수 있을 것입니다.

2024년 로봇 팔이 우주선을 잡을 수 있었던 것처럼, 2025년에도 정책 불확실성 속에서 시장이 회복력을 유지할 수 있을 것으로 보입니다. 우수한 투자 성과를 위해, 전체 포트폴리오를 구축할 때 체계적이고 규율 있는 접근방식을 취하는 것이 그 어느 때보다 중요한 시점입니다.

Composite Contrarian Indicator