我们的历程 – 罗素投资管理人研究简史
1977 年,当现代投资组合理论(Modern Portfolio Theory)还很“现代”的时候,在我的办公桌旁边,是罗素投资管理人研究“传奇团队”的办公室:Madelyn Smith(股票)、Don Hardy(固定收益)、Blake Eagle(房地产)、Peter O. Dietz 博士(研发和我的第一任老板)以及 Gary Shinkoskey(债券基金经理)和 Jeannette Kirschman(客户报告主管)。办公室的门很少关着,所以我也参与了其中。40 多年过去了,我们的研究分析师仍然是他们所负责领域的专家,他们分布在全球各地,贴近他们研究的市场。
1977 年,罗素投资最令人印象深刻的一点是,我们的 40 位客户聘请了公司提供咨询建议。他们都是家喻户晓的知名公司,其中几位至今仍是我们的客户,这证明了我们的建议和支持这项工作的团队的价值。这个团队包括从撰写我们战略报告的资深投研人员到由 Lynn Bush 管理的邮件室 – 不管晴雨,那些报告都必须按时递交到客户手中。
之所以会有这么多著名的客户来找我们,是因为当时公司养老金计划要求他们根据专业知识做出审慎的决定。由于《1974 年员工退休收入保障法案》(ERISA)的颁布,这一需求变得迫在眉睫。法案颁布之前,那个年代的典型做法是简单地聘用公司对口的银行家来来管理其员工的退休资产。ERISA 改变了这种做法,要求养老金计划发起人采用更好的方式将资产分配给基金经理。
罗素投资创始人 Frank Russell 的孙子 George F. Russell, Jr. 比任何人都更深刻的理解了这一点。1969 年,George 与我们的第一家养老金咨询客户 JCPenney 签订了合同,向他们阐述了管理人研究的理念。据说 George 亲自完成了管理人名单的编制工作,因此,从我的角度来看,管理人研究始于 GFR, Jr。
定量研究
我的第一个任务是支持 Dietz 博士领导的定量研究工作。收集和分析数据——基本上是基金经理投资组合的业绩和持仓——是一个手动但至关重要的过程。该流程构成了我们的管理人库,并体现在我们的业绩图表和统计报告中。这些管理人库逐渐成为了行业标准,我们的咨询客户和基金经理业内都在使用它们。
我们的管理人库允许对目标基金经理进行恰当的同类比较——使用业绩统计和投资组合持仓定义的风格领域。然后,我们的客户可以利用这些明确定义的风格库,将互补的经理结合起来,以获得更好的分散效果。这些风格库是投资流程类型的最早体现之一,并促使投资界对将成长或价值投资风格的独立区分形成了广泛共识。在我加入公司 10 年后,罗素投资作为风格投资先驱的地位得到了巩固。当时,我们利用研究基金经理的经验,推出了业内首个价值风格指数和成长风格指数。同时,我们为债券投资、全球股票和房地产开发了更多管理人库。此外我们开始走向全球,在不同国家开设办事处 – 例如罗素投资是英国首家采用管理人库的公司。
定性研究
从一开始,我们的管理人研究团队就明白,定量数据仅能显示过去的业绩,与此同时,基金经理们却从来没有停下脚步。他们不断改变组织结构、人员、流程和系统。而要充分了解一位基金经理超越大盘的能力,就需要对所有这些因素进行定性评估,并开展扎实的定量分析。基金公司的结构是怎样的? 他们是否依赖明星基金经理? 如果那个人离开了公司怎么办? 士气如何? 业绩数字是否存在任何潜在问题?为了获得这种前瞻性的见解,George 知道他必须进行面对面的会议和访谈。
1969 年,George聘请的第一位管理人研究员是 Helane Grill,继而是 Madelyn Smith 和 Joan Sobba。从我的经验来看,他们无一例外都是热情而富有魅力的人,非常容易交谈,愿意花时间帮助我学习业务。有时,他们建立的高层关系使基金经理非常愿意讨论更敏感的话题,比如关键人员的问题。
在咨询工作的早期,根据我们的信念和共识,我们向客户提供了我们认可的管理人名单。正如 Madeline Smith 所说,“这些是我们能放心托付我们资金的管理人。”
在研究会议上,我们可以与任何级别的人员交谈(包括公司负责人、投资组合经理、助理投资组合经理和分析师),以了解决策是如何做出的。这些讨论帮助我们理解新的想法是如何引入投资组合的。今天,讨论会更多的触及个券持仓的程度,以及背后的逻辑审视,包括通过管理人使用的模型对持有的个券进行评估的演示等。我们的分析师现在还拥有一系列专有的研究工具,我们用它们来评估投资组合。因此,一次会议可能会持续数小时。
我们会认真倾听。我们的职责是吸收信息并在管理人研究数据库中汇报我们的分析。我仍然记得我在 1990 年的第一场管理人研究会议,与当时我们房地产研究团队的高级研究分析师 Kim Metta 共同参与。会议结束时,我的笔记记了半页,而Kim 有五页。她把它们交给我后说道“Dave,你讲得太多,但提出的问题不够多,你做的笔记也不够多。”
管理人研究团队的另一个众所周知的倾向是不不记录管理人的“废话”。Duncan Smith 于 1983 年加入公司,最终与 Madelyn Smith 共同领导我们的研究工作,他曾对基金经理们说过一句著名的话:“如果你看到罗素投资的研究分析师在会议上放下了笔,这可不是个好迹象。”
Duncan 还参与实施基金产品的正式评级,从 4/选聘、3/保留、2/观察到 1/解聘。Duncan 不想让分析师安于给出中间评级,因此 2/观察级别需要在一年内向上或向下移动。我们非常重视管理人评级,因为罗素投资对研究分析师的评价会依据这些获得其正式评级管理人的业绩表现进行,从而保证了研究与实际投资结果的利益一致性。
人才发掘
另一项关键投资一直是对人才的投资。George 的核心原则之一是:“雇用比你自己更聪明的人。” 之所以坚持原则,是因为 George 希望对所有业务流程都采取严谨的态度。
George 的许多早期员工都已成为行业领导者,包括 Dietz 博士,他开发了第一批衡量投资组合回报的整体方法之一。Peter 是一位伟大的老板,为他工作就像为你最喜欢的大学教授工作。时至今日,当看到一位基金经理的材料中将 Dietz 方法作为一种计算方法标注在脚注中时,我仍然会感到由衷的开心。
另一位关键员工是 Kelly Haughton,他领导了罗素指数的开发,以满足对更好衡量工具的需求,作为我们管理人研究库的有力补充。虽然价值和成长风格因子非常重要,但罗素 2000 股票指数代表的小市值风格更是行业突破。
在管理人研究中,求知欲是必需的。但是,我们可能需要数年的时间才能信心十足地对基金经理进行评估。这既是因为我们的研究员需要理解和内化我们的研究哲学和实践,也是因为我们需要时间来理解聪明的投资者(市场中的大多数)与真正优秀的投资者之间的细微差别。当我们雇佣新的分析师时,我们会警告他们:“你遇到的前 50 位基金经理会看上去都很出色,而只有当你参加第 150 次或第 200 次会议时,你才会开始发现谁真的领先了一步。” 这也是我们拥有如此多职业资深分析师的原因之一——我们的高级研究员平均拥有 19 年的经验。因此,并不是只有我一个人把管理人研究分析师这一职位视为职业的终身目标。
创新来源
随着数据和系统的改进以及投资方法多样性的不断提高,管理人研究也在不断发展。在我们寻求挖掘出真正优秀的基金经理,并为客户提供卓越回报的过程中,我们对管理人研究的专注也是我们持续创新和发现新投资机会的源泉:
- 现在,人们普遍认为机构投资是一项全球性事业。但在 1971 年,美国基金的投资组合中很少有国际投资。尽管如此,我们于 1979 年开始调研英国和欧洲大陆的基金经理,并在 20 世纪 80 年代开始提倡实现全球多元化。最终,我们的客户获得了相应的回报。
- 对传统资产的研究自然引起了人们对另类投资和私募市场投资机会的兴趣。George 于 1971 年聘用了 Blake Eagle,开始研究商业房地产作为资产类别的特征,并制定了“FRC 房地产指数”(现称为 NCREIF 房地产指数),这为后续机构房地产投资的爆炸性增长做出了贡献。
- 我们的客户被独立、多样化以及高度专业化的基金经理的回报潜力所吸引,但他们并不总是有能力单独雇佣他们。这促使罗素投资于 1980 年推出了我们的首只MOM基金 – 即管理人中的管理人基金,作为将我们最好的研究理念打包并交付到一个整体管理的投资组合的方式。对于客户来说,这些多样化的多管理人基金是一种非常具有成本效益的投资方式 – 因为无论其规模如何,都可以通过这种方法进行更为系统复杂的投资,满足不同的投资需求。
对于创新的探索一直持续到今天。管理人们仍然为我们敞开大门,我们对此十分感激。我们与全球管理人建立的紧密关系为我们带来了视角不同的独特见解,这也反过来融合于我们的工作之中,例如我们出版的研究报告:季度股票管理人报告,季度固收管理人报告和年度ESG管理人报告等,都展示了我们以独特的视角,从广阔的主动投资管理业内获取的市场洞见。
我个人为管理人研究的持续发展以及我们为客户取得的每一步创新而感到骄傲 – 同时,我也为罗素投资能不忘初心,从一而终的坚持那些早期积累下来的优秀原则而感到自豪 – 例如定量研究和定性研究的结合,以及无论何时:
倾听都同样重要。