实物资产：当下应对“科技七巨头”的多样化投资选择？
摘要:
- 实物资产主要由两大类别构成，即房地产与基础设施，其兼具部分类似于股票和债券的回报特性
- 我们认为将上市实物资产纳入整体投资组合能够提供关键的分散化优势，且在当前高度集中的市场显得中尤为重要。
- 我们观察到当前多国利率下降与经济不确定性并存的市场环境对经验丰富的上市实物资产管理者尤为有利。
作为在实物资产方面的专家，罗素投资的团队很乐意为大家在投资组合中配置上市实物资产建言献策。我们始终都在强调在投资组合中加入上市实物资产的重要性，但我们之前一直不能确定何时才是增持的好时机。现在我们认为这个机会可能要来了。
本文将带你重温上市实物资产的定义，解释其在资产配置中的作用，并阐述我们为什么认为当前是投资上市实物资产的好时机。
什么是实物资产？
我们先快速回顾一下什么是上市实物资产。上市实物资产并不是一个抽象的概念，它们就是在公开市场上交易的实体资产。大多数实物资产都可以分为两类，即房地产和基础设施。大宗商品以及自然资源也属于实物资产的范畴。但为了使我们的讨论更加简洁，本文中提到的实物资产指全球房地产与全球基础设施的50/50组合。以下是这两者的简要说明：
- 房地产 ：投资公司拥有的与房地产相关的资产，如建筑物、土地和房地产证券
- 基础设施 ：提供社会运作所需的关键服务的资产，如高速公路、港口和电力设施
这些有形资产像股票一样在公开市场上交易并受益于经济动能，如强劲的国内生产总值（GDP）增长、低利率以及公司层面的强劲盈利增长。实物资产的独特之处在于其回报特性兼具类似于债券以及股票的成份，这源于其底层资产为有形资产的特性。接下来我们继续深入探讨。
收益的组成：股息收益率与资本增值
实物资产的回报主要来源于以下两部分：
- 类似于债券的收益率，来源于长期合同、特许权或租约相关的现金流
- 类似于股票的资产增值，来源于利用率提升、需求增长或有限供应
这两种回报来源的结合为实物资产提供了独特的收益结构，使其相较于单一的股票或债券更具备有竞争力的总回报、分散化与非传统来源收入的潜力。 尽管在广义的股票投资中股息收益率常被忽视，但在上市实物资产中其优势难以忽略。投资者通常强调股息收益率在下行市场中的保护作用，但实际上股息收益率在上行和下行的市场中都提供了相关回报来源。下图数据显示，上市实物资产的股息收益率是全球股票的两倍以上且高于全球债券收益率。这得益于长期租赁和特许权带来的收入流。
Source: Bloomberg, as of September 30, 2024. Global Infrastructure: S&P Global Infrastructure Index, Global Real Estate: FTSE EPRA Nareit Developed Index, Global Equities: MSCI World Index, Global Bonds: Bloomberg Global Aggregate Bond Index.
尽管上图中实物资产3.8%的回报率可能并不显眼，但这种收入来源具有多重优势。在短期内，这种收益率提供了下行保护，能够帮助投资组合在价格回报为负的时期保护资本；在价格上涨的情况下，则提供额外回报来源。从长期来看，额外的3.8%回报无论是以现金形式获取还是再投资，都具有显著的增值效果。
资本增值的实现方式类似于股票。尤其是这些实物资产在公开平台上交易，其回报来自于盈利增长、估值变化以及市场情绪。这部分回报的波动性通常高于平均股息收益率，但这种波动性为主动管理者提供了创造超额收益的机会。另外，即使这一部分回报与广义股票类似，实物资产在下行市场中的表现往往更优，提供了相较于广义股票更好的下行管理。
10-year down-market capture ratio, relative to global equities
Source: Bloomberg, as of September 30, 2024. Global Infrastructure: S&P Global Infrastructure Index, Global Real Estate: FTSE EPRA Nareit Developed Index, Global Equities: MSCI World.
多元化：投资组合整体的关键优势
在讨论实物资产与其他资产类别的回报差异时，更需深入探讨上市实物资产为整体投资组合带来的潜在优势。最简单的方法是分析将上市实物资产加入传统“60/40”投资组合的益处。从实践角度看，上市实物资产与广义股票几乎可以互换，毕竟上市实物资产本身就是股票。此外，像房地产、工业、公共事业和中游能源等实物资产板块已在广义股票指数中有所体现，但因这些板块在指数中的权重较小，往往被广义股票的主动管理者忽视。但在实施中的协同效应使这成为一个合理的解决方案，这就引出了我们的投资案例：多元化。
对长期投资者而言，多元化是将上市实物资产纳入整体投资组合的主要潜在优势。这种分散化来源于其在不同市场周期中相较于股票或债券的不同表现。从我们的角度看，上市实物资产的引入能够构建更复杂的战略资产配置，最终使得投资组合管理者以更平稳的方式实现预期目标，减少战术决策需求，并降低相较于传统“60/40”组合的实施难度。
此外，更广泛和更多样的投资机会也为主动管理者提供了更有利的环境。在这种情况下，扩大投资范围至上市实物资产能够使资金流向广义股票指数中未能充分体现的领域，同时允许实物资产专家在这些领域中识别出具有吸引力的自下而上的投资机会。这是一种“专家”而非“通才”的方式，我们认为这种动态为终端投资者创造了价值。
当前的投资机会
如下图所示，eVestment列出的全球房地产投资信托（REIT）市场规模相较全球股票市场要小得多，但REIT的超额收益成功率更高。在衡量三年期超额收益时，全球REIT市场中64%的投资组合表现优于基准，而全球股票市场这一比例仅为28%。这表明全球房地产投资信托市场的获取超额收益的概率是全球股票市场的两倍以上。但由于基准成分的差异，我们无法对上市基础设施领域进行相同的测算。然而，上市基础设施领域的表现显示子行业回报分化显著且个股波动性较高，这为主动管理者提供了许多吸引人的机会。
Source: eVestment defined Global Equity and Global Real Estate universe returns, returns as of Aug. 31, 2024. Global Equity returns relative to the MSCI World index. Global Real Estate relative to the FTSE EPRA NAREIT Developed index. These are results of 3-year returns.
在当前全球利率下降以及经济不确定性的环境下，我们对一流主动管理者的表现尤为乐观。他们能够通过自下而上的个股选择，在代表性不足和配置不足的宽基股票市场领域中创造回报。
为什么是现在？
尽管投资组合的构建始终以多元化为核心，但近年来由于“科技七巨头”的股票在股市指数收益中占据了过多的权重，多元化变得更加重要。投资者既希望能参与市场上涨，但又要实现风险可控。这一目标在整体投资组合层面变得越来越困难。我们认为，将实物资产引入整体投资组合能够从长期角度帮助解决这一问题。同时，我们也相信从宏观到微观的动态因素都在短期内支持这一策略的可行性。
2024年第三季度突出展现了宏观经济动能对上市实物资产领域的强大影响力，上市实物资产的表现优于宽基股票市场。我们认为，随着全球利率下降与经济不确定性并存，这为上市实物资产的主动管理者在2025年进入市场创造了有利环境。
我们认为目前实物资产不仅能够在宏观经济层面呈现出有利的背景，微观基本面的上市实物资产同样提供了引人注目的机会。2024年第三季度的企业盈利普遍超出预期，与宽基股票相比，上市实物资产在市盈率（P/E）层面接近15年来的最低水平。尽管市盈率自2024年第三季度以来有所回升，但目前仍有充足的机会通过估值重估获取额外的超额收益。这为收益增长和股息收益率等常规驱动因素之外增添了新的价值来源。
Source: Bloomberg, as of September 30, 2024. Global Real Assets: equal weight S&P Global Infrastructure Index and FTSE EPRA Nareit Developed Index; Global Equities: MSCI World Index.
总结
我们在过去几年就已经认为将上市实物资产纳入战略资产配置是一项明智的选择，但我们现在看到的机会尤为吸引人。在我们看来，目前的利率环境、经济不确定性以及特定股票的波动性为实物资产股票管理人创造了一个多维度增加价值的局面。
我们认为通过实物资产股票拓宽投资机会可能是投资者寻求以风险可控的方式参与由“科技七巨头”主导的市场关键所在。这种方式最终能够为主动选股者通过自下而上的股票选择创造了更多的获取超额收益（alpha）的机会，同时还能分散投资组合风险。