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MONDIAUX

Zone Crépusculaire

L’excès de pessimisme pour 2023 s’est transformé en excès d’optimisme pour 2024. Les risques de récession sont élevés, ce qui crée des vents contraires pour les marchés boursiers, mais un environnement plus positif pour les obligations d’État.

Du bureau du CIO

J’ai le plaisir de vous faire part de nos Perspectives des marchés mondiaux pour 2024.

Les marchés mondiaux ont dépassé les attentes en 2023, en grande partie grâce aux actions technologiques à grande capitalisation connues sous le nom des « sept grands ». Le sentiment des investisseurs est passé de « la récession est imminente » à « un atterrissage en douceur est à l’horizon ». Notre indice de psychologie du marché indique un optimisme élevé des investisseurs, même si les gains du marché ont été concentrés. Un excès d’optimisme peut rendre les marchés plus vulnérables aux surcorrections. Nos perspectives pour 2024 sont plus prudentes en raison de la politique monétaire restrictive, du ralentissement de la croissance et des tensions géopolitiques.

2024 Global Market Outlook

Over-pessimism by the consensus last year about 2023 has become over-optimism about 2024. We think that recession risks are likely to create headwinds for equity markets in 2024 but will also result in a more positive environment for returns from government bonds.

Hi, I'm Andrew Pease and I'm the Chief Investment Strategist for Russell Investments. Welcome to our global market outlook for 2024.

According to the fictional detective Sherlock Holmes, “There is nothing more deceptive than an obvious fact.” A year ago, the industry consensus thought it obvious that the U.S. economy was on the brink of recession. The U.S. Federal Reserve had embarked on the most aggressive tightening since the early 1980s, the yield curve had inverted, sending a classic recession warning sign, and the cyclically important ISM manufacturing index had fallen into contractionary territory.

The U.S. economy is likely to record above-trend growth in 2023, global equities have posted double-digit returns and government bond yields have risen. Having been humbled in 2023, the consensus has reversed direction. A recent survey by Bank of America found that 74% of fund managers expect a no-recession “soft landing” for the economy in 2024. This optimism is also evident in consensus expectations for 11% earnings growth by S&P 500 companies in 2024 and in high yield corporate bond spreads that are below their long-term average.

We're not as confident that the all-clear can be sounded on recession risks. Households will soon exhaust their excess savings and significantly higher interest rates have become a constraint on new borrowing and will create refinancing issues. We think this cycle may be a case of this time is longer rather than this time is different. Recession in 2024 might be avoided, but the risks are elevated.

The good news is that the Fed has probably finished lifting interest rates and may start easing during the first half of the year. It also means, however, that we are entering a period of uncertainty as investors debate whether recession can be avoided. It may appear for a time that the economy has achieved a soft-landing, but this could be a waypoint on the path to a mild recession later in 2024.

The other developed economies are also under stress from aggressive central bank tightening. Europe has been hard hit by the global manufacturing downturn and demand weakness from China. The United Kingdom economy has had a larger inflation shock than others and is still battling the fallout from Brexit. Both are likely to underperform the U.S. economy in 2024.

Japan remains an outlier with accommodative monetary policy and above-trend economic growth. This should continue through 2024, allowing the Bank of Japan to progressively step away from its yield curve control policy.

China's economy appears to be stabilizing in response to piecemeal stimulus policies. The debt and property market problems will continue to be a headwind and growth is likely to remain lackluster.

Let's turn to our asset class outlook

Slower economic growth and the threat of recession provide a cautious equity market backdrop. We think that the S&P 500 is optimistically priced for a soft-landing no-recession outcome in 2024. Asymmetry seems the best description of the outlook with significant upside only if both the economy and earnings beat already optimistic expectations. The likelihood, however, of rapid Fed easing in the face of recession fears should limit the magnitude of market declines and set the stage for an eventual rebound.

Ten-year treasury yields near 4.5% offer good value and recession risks should provide cycle support for bond returns.

In terms of other asset classes, we like the quality factor within the equity market as its emphasis on profitable companies with strong balance sheets can offer useful defense if the economy continues to slow.

We're neutral on emerging markets despite their relative cheapness. The structural changes facing China's economy mean we need to see extremely oversold conditions before overweighting.

This economic uncertainty also makes us cautious on high yield and investment grade credit where we have dampened our typical strategic overweight to credit.

We expect that 2024 will be the transition year that the consensus anticipated for 2023. The over-pessimism about 2023 has become over-optimism for 2024. We're in a twilight zone between slowdown, possible recession, and recovery where nothing is likely to be quite what it seems.

Thanks for watching, enjoy the holiday period, and we will talk to you again soon.

Malgré tout cela, les marchés se rapprochent d’un atterrissage en douceur en 2024. Nous ne sommes pas aussi confiants à ce sujet, mais nous voyons toujours des occasions dans le contexte du portefeuille total. Les obligations d’État sont intéressantes car leurs rendements sont supérieurs à l’inflation et pourraient devenir plus attrayantes comme couverture contre la volatilité des marchés boursiers. Nous préférons les actions de qualité pour leur valeur relative et leurs caractéristiques défensives. Les sociétés d’investissement immobilier et les infrastructures mondiales cotées en bourse nous intéressent également et devraient bénéficier des tendances démographiques et technologiques à plus long terme.

Qu’est-ce que cela signifie pour la répartition d’actifs? À notre avis, la diversification et la gestion active sont plus importantes que jamais. Cela va au-delà des actions et des obligations et concerne des facteurs macroéconomiques plus larges tels que l’inflation, la croissance et le commerce. Les diversificateurs de nouvelle génération, tels que les actifs réels et le crédit privé, offrent des avantages supplémentaires dans ce contexte. Avec l’évolution de la politique monétaire, la diversification au sein de la partie croissance des portefeuilles deviendra plus pertinente, mais la volatilité élevée obligera à être sélectif. Nous considérons qu’il s’agit d’un environnement propice aux gestionnaires actifs, mais nous pensons que choisir les bons et les combiner nécessitera davantage de recherche et de compétences, d’autant plus que les marchés peuvent évoluer rapidement.

À l’aube de 2024, notre responsable mondial de la stratégie de placement, Andrew Pease, ainsi que son équipe fournissent des indications pour aider les investisseurs à naviguer dans ce cycle économique délicat et dans les événements du marché pour l’année à venir.


Kate El-Hillow

Présidente et directrice des placements

headshot of Andrew Pease, Global Head of Investment Strategy

Andrew Pease

RESPONSABLE MONDIAL DE LA STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT

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"Nous nous trouvons dans une zone crépusculaire entre le ralentissement, une éventuelle récession et la reprise, où rien ne sera jamais tout à fait ce qu’il semble être."

- Andrew Pease

Perspectives des marchés mondiaux en 2024 :
Zone Crépusculaire

« Il n’y a rien de plus trompeur qu’un fait évident », souligne le détective fictif Sherlock Holmes. Il y a un an, le secteur s’accordait à penser qu’il était évident que l’économie américaine était au bord de la récession. Les personnes interrogées dans le cadre du sondage de la Banque fédérale de réserve de Philadelphie auprès des prévisionnistes professionnels ont prédit la plus forte probabilité de récession en 45 ans d’existence du sondage. La Réserve fédérale américaine (Fed) s’était lancée dans le resserrement le plus agressif depuis le mandat de l’ancien président de la Fed, Paul Volcker, au début des années 1980, la courbe de rendement s’était inversée, envoyant un signal d’alarme classique en cas de récession, et l’indice manufacturier de l’Institute of Supply Management (ISM), important sur le plan cyclique, était tombé en territoire de contraction.

L’économie américaine est en passe de connaître une croissance supérieure à la tendance en 2023, les actions mondiales ont affiché des rendements à deux chiffres et les rendements des obligations d’État ont augmenté. Après avoir été discrédité en 2023, le consensus s’est inversé. Selon un récent sondage de Bank of America, 74 % des gestionnaires de fonds s’attendent à un « atterrissage en douceur » sans récession de l’économie en 2024. Cet optimisme se manifeste dans les attentes consensuelles ascendantes d’une croissance des bénéfices de 11 % en 2024 pour les entreprises de l'indice S&P 500, et dans les écarts de taux des obligations à rendement élevé des entreprises qui sont inférieurs à leur moyenne à long terme.

Les risques de récession aux États-Unis sont-ils toujours élevés ?

Nous ne sommes pas aussi convaincus que les risques de récession puissent être écartés. Les entreprises et les ménages ont mis en place de solides défenses contre le resserrement de la politique monétaire de la Fed après la pandémie, en accumulant d’importantes réserves de liquidités et en bloquant les faibles taux d’intérêt sur les prêts hypothécaires à 30 ans et les obligations d’entreprise à plus long terme. Ces défenses commencent toutefois à s’effriter. Les ménages vont bientôt épuiser leur épargne excédentaire, tandis que des taux d’intérêt nettement plus élevés, qui sont devenus une contrainte pour les nouveaux emprunts, vont créer des problèmes de refinancement. Nous pensons que ce cycle pourrait être un exemple de cette fois c’est plus long plutôt que cette fois c’est différent en ce qui concerne l’impact retardé du resserrement agressif de la politique monétaire de la Fed sur l’économie américaine. La récession de 2024 pourrait être évitée, mais les risques sont élevés.

Le ralentissement de la croissance de l’emploi et la baisse de l’inflation sont des signes que l’économie a commencé à se refroidir. La bonne nouvelle est que la Fed a probablement fini de relever ses taux d’intérêt et qu’elle pourrait envisager un assouplissement au cours du premier semestre de l’année. Toutefois, cela signifie également que nous entrons dans une période d’incertitude accrue, les investisseurs se demandant si la récession peut être évitée. L’économie américaine pourrait sembler avoir atterri en douceur pendant un certain temps, mais il pourrait s’agir d’un simple point de repère sur la voie d’une légère récession plus tard en 2024.

Le Royaume-Uni court-il un plus grand risque de récession ? Et l’Europe ?

Les autres économies développées subissent également les conséquences d’un resserrement agressif. L’Europe a été durement touchée par le ralentissement de l’activité manufacturière mondiale et la faiblesse de la demande chinoise. L’économie britannique a subi un choc inflationniste plus important que les autres et lutte toujours contre les retombées du Brexit. Ces deux économies sont susceptibles de sous-performer l’économie américaine en 2024.

Le Japon reste une exception avec une politique monétaire accommodante et une croissance du produit intérieur brut (PIB) supérieure à la tendance. Cela devrait se poursuivre jusqu’en 2024, permettant à la Banque du Japon de s’éloigner progressivement de sa politique de contrôle de la courbe de rendement.

L’économie chinoise semble se stabiliser en réponse à des politiques de relance au coup par coup. Les problèmes liés à la dette et au marché de l’immobilier continueront de peser sur l’économie et la croissance devrait rester faible.

Quelles sont les perspectives pour les actions en 2024 ? Et les obligations ?

Le ralentissement de la croissance économique et la menace d’une récession constituent une toile de fond prudente pour les marchés boursiers. L’indice S&P 500 est onéreux, avec un ratio cours/bénéfice prévisionnel de 18 fois en novembre 2023, et a intégré dans les prix un cycle d’atterrissage en douceur basé sur des prévisions de croissance des bénéfices à deux chiffres. Les perspectives semblent se caractériser par une asymétrie, la hausse n’étant significative que si l’économie et les bénéfices dépassent des attentes déjà optimistes. Nos préoccupations concernant les risques élevés de récession nous inquiètent quant au potentiel de baisse. Toutefois, la probabilité d’un assouplissement rapide de la Fed face aux craintes de récession devrait limiter l’ampleur des baisses du marché et préparer le terrain pour un éventuel rebond.

Les rendements des bons du Trésor américain à dix ans, autour de 4,5 %, offrent une bonne valeur et les risques de récession devraient soutenir le cycle des rendements obligataires.

Nous pensons que 2024 sera l’année de transition que le consensus anticipait pour 2023. L’excès de pessimisme pour 2023 s’est transformé en excès d’optimisme pour 2024. Nous nous trouvons dans une zone crépusculaire entre le ralentissement, une éventuelle récession et la reprise, où rien ne sera jamais tout à fait ce qu’il semble être.

Nos principales catégories d’actifs pour 2024 :

Les obligations d’État offrent une valeur attrayante, car les rendements se négocient bien au-dessus de l’inflation attendue. Les rendements devraient baisser en raison du risque de récession. Nous visons un rendement de 3,5 % pour le Trésor américain à 10 ans d’ici à la fin de 2024.

Les actions ont un potentiel de hausse limité en raison de leur valorisation élevée et du risque de récession qui se profile à l’horizon.

Le facteur de qualité est notre exposition préférée au sein du marché boursier.

Le dollar américain pourrait s’affaiblir en début d’année en raison des espoirs d’atterrissage en douceur, mais se renforcer plus tard dans l’année si les craintes de récession se confirment.

Les écarts de rendement élevé et de qualité supérieure sont inconfortablement serrés dans un contexte d’incertitude économique élevée, ce qui nous amène à réduire notre surpondération stratégique habituelle du crédit aux entreprises.

Nous sommes neutres à l’égard des marchés émergents, malgré leur prix relativement bas en raison d’un sentiment négatif. Les changements structurels auxquels est confrontée l’économie chinoise nous obligent à attendre des conditions de survente extrême avant de surpondérer.

Le retour du 60/40

Les deux dernières années ont été difficiles pour les investisseurs ayant des portefeuilles diversifiés. Le modèle de portefeuille classique de 60 % d’actions et de 40 % de titres à revenu fixe a connu l’une de ses pires années en 2022 et n’a réussi qu’à se redresser de manière hésitante en 2023. Les rendements des actions et des obligations sont devenus positivement corrélés, ce qui signifie que les baisses des marchés boursiers n’ont pas été compensées par les gains des obligations d’État.

La « renormalisation » des taux d’intérêt en est au moins partiellement responsable. Le rendement du Trésor américain à 10 ans est ainsi passé de 1,5 % au début de 2022 à près de 4,5 % à la fin de 2023. En conséquence, les obligations n’ont pas contribué à stabiliser les rendements des portefeuilles pendant les périodes de volatilité des marchés boursiers et ont pesé sur les rendements globaux. En outre, la diminution de la valeur de diversification des obligations a probablement contribué à la hausse des rendements à long terme.

 

Corrélation actions-obligations, fenêtre glissante de 3 ans

Stock-bond correlation, 3-year rolling window

La corrélation actions-obligations pourrait-elle devenir négative en 2024 ?

La corrélation entre les actions et les obligations tend à être positive en cas de montée inattendue de l’inflation. Si les taux d’escompte (c’est-à-dire les rendements des bons du Trésor) augmentent de manière significative sans que les attentes en matière de bénéfices augmentent en proportion, la valorisation des actions et des obligations diminuera. Cette situation est plus susceptible de se produire lorsque les attentes en matière d’inflation ne sont pas ancrées ou lorsque l’économie subit un choc d’offre défavorable, comme ce fut le cas en 1973, en 1980 et en 2021. À l’avenir, nous pensons que la guérison de la chaîne d’approvisionnement, l’engagement de la Fed à ramener l’inflation à son niveau cible et l’éventualité d’une récession devraient collectivement ramener la corrélation entre les actions et les obligations vers les niveaux négatifs qui ont prévalu pendant la majeure partie des années 2000.

En définitive, les obligations d’État devraient retrouver leur rôle de diversificateurs efficaces dans les portefeuilles multi-actifs et, par conséquent, nous pensons que le portefeuille 60/40 est prêt à faire son retour.

Un atterrissage en douceur est possible, mais la règle de Sahm démontre l’étroitesse de la voie à suivre par la Fed pour atteindre cet objectif.

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“Les obligations d’État devraient retrouver leur rôle de diversificateurs efficaces dans les portefeuilles multi-actifs ”

- Andrew Pease

La fin de la politique budgétaire expansionniste

Le principal conseiller de l’ancien président américain Bill Clinton, James Carville, a déclaré en 1994 qu’il aimerait être réincarné comme le marché obligataire parce qu’il serait alors en mesure d’intimider tout le monde. Après trois décennies de calme, le marché obligataire a retrouvé son mojo menaçant.

Le ratio dette/PIB des États-Unis est en hausse

Le problème est que la dette publique a explosé en réponse à la pandémie et que le vieillissement de la population rend difficile la réduction des déficits. Le Fonds monétaire international (FMI) prévoit que, sur la base des projections actuelles de déficit budgétaire, le ratio dette/PIB des États-Unis passera de 123 % actuellement à 137 % d’ici à 2028. En 2001, la dette ne représentait que 53 % du PIB.

Les rendements élevés des obligations signifient que les paiements d’intérêts vont représenter une part plus importante des déficits budgétaires. Le FMI estime qu’en 2028, les paiements d’intérêts sur la dette publique représenteront près de 4 % du PIB.

L’arithmétique de la viabilité de la dette publique repose sur la différence entre le taux d’intérêt payé sur la dette publique et le taux de croissance de l’économie. Un taux d’intérêt supérieur à la croissance du PIB signifie que le gouvernement devra dégager un excédent budgétaire primaire (hors charges d’intérêt) pour empêcher le ratio dette/PIB d’augmenter. Le graphique ci-dessous montre que la dernière décennie a été une période inhabituelle au cours de laquelle le rendement des obligations d’État a été constamment inférieur à la croissance économique. Cet écart s’est récemment comblé et pourrait devenir négatif si la croissance du PIB nominal revient à sa tendance récente, proche de 4 %, et que le rendement des obligations reste proche des niveaux actuels.

 

Croissance et croissance nominale du PIB américain Rendement sur 10 ans

Nominal U.S. GDP growth & 10-year yield

Le déficit budgétaire primaire des États-Unis est actuellement de l’ordre de 5,5 % du PIB. Le dernier excédent remonte à 2001 et le déficit s’est élevé en moyenne à 4 % du PIB au cours de la dernière décennie. Le Congressional Budget Office prévoit que le déficit primaire sera en moyenne de 2,9 % au cours de la prochaine décennie. Le rendement de la dette publique devrait tomber en dessous de
2 % pour empêcher le ratio dette/PIB d’augmenter davantage. Le problème, bien sûr, est que les déficits continus maintiendront une pression à la hausse sur les rendements du Trésor.

Quelles mesures les gouvernements peuvent-ils prendre pour réduire les déficits ?

Les gouvernements n’ont que deux choix possibles. L’un consiste à entreprendre le processus politiquement douloureux de réduction des dépenses et d’augmentation des impôts. L’autre est de permettre à une inflation plus élevée de stimuler la croissance du PIB nominal et de réduire la dette en termes réels.

Le gouvernement britannique de l’ancienne Première ministre Liz Truss a fait la découverte du pouvoir d’intimidation du marché obligataire l’année dernière, lorsqu’il a tenté de relancer l’économie par des réductions d’impôts non financées. Les investisseurs obligataires ont constaté qu’il n’y avait pas de plan pour réduire le déficit budgétaire et contrôler l’inflation. Le rendement des fonds d’État à 10 ans a augmenté de plus de 100 points de base en trois jours, la livre sterling a plongé et Mme Truss a été contrainte de démissionner.

Une crise budgétaire aux États-Unis ou dans d’autres grandes économies développées semble peu probable dans un avenir proche (à l’exception de l’Italie, qui elle aussi a fait quelques progrès). L’exemple du Royaume-Uni constitue une leçon salutaire pour les autres responsables politiques. Notre principale conclusion est que l’ère des grandes expansions budgétaires est révolue et que les politiciens vont être limités par les réalités du fardeau de la dette et des coûts d’intérêt. La capacité à réagir à la prochaine récession économique par un soutien budgétaire sera moindre. Les banques centrales risquent d’être contraintes d’accepter une inflation supérieure à leurs objectifs, mais comme nous l’avons appris en 2023, l’inflation est impopulaire auprès des électeurs. Les caïds du marché obligataire sont de retour.

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“L’ère des grandes expansions budgétaires est révolue et que les politiciens vont être limités par les réalités du fardeau de laa dette et des coûts d’intérêt.”

- Andrew Pease

Perspectives du marché canadien

L’économie canadienne se trouve en terrain instable. Le Canada n’est pas entré dans une récession officielle, principalement en raison d’une forte immigration, ce qui a permis de soutenir les dépenses et la croissance globales. Toutefois, la croissance par habitant a diminué, ce qui indique que les dépenses n’ont pas suivi le rythme des nouveaux arrivants en raison de la montée des coûts de l’accession à la propriété. Cette situation affaiblit le moral des consommateurs et des entreprises. Le manque de confiance est déconcertant à l’horizon 2024. Nous pensons que l’économie canadienne entrera en récession au cours des 12 prochains mois, ce qui incitera probablement la Banque du Canada (BdC) à changer de cap, avec d’éventuelles baisses de taux à l’horizon. Dans ce contexte, les titres à revenu fixe représentent une occasion intéressante. Les rendements sont attrayants et le potentiel de rendement total élevé fait du revenu fixe un instrument de diversification idéal en cas de récession.

Une réalité glaciale

L’économie canadienne patine sur une glace fine, avec des signes visibles de tension. La croissance économique est au point mort : le PIB s’est contracté au troisième trimestre et pourrait s’être encore contracté au troisième, la confiance des consommateurs est faible et les ventes de logements ralentissent.

Le produit intérieur brut (PIB) s’est contracté de 1,1 % au troisième trimestre 2023, mais ce qui est plus inquiétant, c’est le PIB par habitant. Malgré la chute du troisième trimestre, pour la période d’un an qui s’est terminée en septembre, le PIB a augmenté de 0,5 %. Toutefois, le PIB par habitant, qui mesure le PIB par personne, s’est contracté de -2,4 % au cours de la même période, comme le montre le graphique 1. L’affaiblissement de la mesure par habitant suggère que le niveau de vie se détériore et explique probablement pourquoi, si l’on exclut la baisse due à la pandémie, la confiance des consommateurs est retombée à des niveaux observés pour la dernière fois en 2014/15, lorsque les prix de l’énergie se sont effondrés et que le cycle manufacturier mondial était dans une phase de ralentissement. C’est ce que l’on constate dans le graphique 2.

L’inquiétude des consommateurs est justifiée dans le climat économique actuel. Le cycle de renouvellement des prêts hypothécaires, qui s’étend généralement sur cinq ans, amène environ 20 % des prêts hypothécaires à être renouvelés chaque année. Cependant, un segment vulnérable des ménages est celui des renouvellements de prêts hypothécaires sur trois ans, pour lesquels le taux affiché a approximativement doublé au cours des trois dernières années. Cette situation a un impact direct sur les propriétaires dont les prêts hypothécaires sont renouvelés, car les coûts de possession sont montés en flèche. Prenons l’exemple d’un propriétaire qui a acheté une propriété il y a trois ans. Le prix moyen d’une maison était alors d’environ 600 000 $ selon l’indice des prix des propriétés MLS®. Un propriétaire qui a acheté avec une mise de fonds de 20 %, une période d’amortissement de 25 ans et un taux hypothécaire de 3,6 % pourrait voir son hypothèque mensuelle augmenter d’environ 37 % au moment du renouvellement à un taux actuel de 7,1 %.

Toutefois, le scénario est bien pire pour ceux qui cherchent à entrer sur le marché de l’immobilier maintenant. La combinaison de taux hypothécaires élevés et d’une hausse vertigineuse de 25 % des prix de l’immobilier par rapport à il y a trois ans se traduit par une augmentation étourdissante de
75 % des coûts hypothécaires mensuels pour la même durée de trois ans à taux fixe, par rapport à une nouvelle maison achetée il y a trois ans.

Avec la montée en flèche des coûts d’accession à la propriété, les particuliers sont inévitablement contraints de réduire leurs dépenses discrétionnaires. Étant donné que la consommation représente près de 60 % de l’économie canadienne, le resserrement anticipé de la ceinture risque de devenir un obstacle important à la croissance au cours de l’année à venir. Le ralentissement attendu dans d’autres économies, notamment aux États-Unis, qui pourrait limiter l’appréciation des prix des produits de base et réduire les exportations nationales, ne fera qu’aggraver le problème. Compte tenu de ces facteurs économiques, nous estimons que l’économie canadienne se dirige vers une récession au cours des 12 prochains mois.

Cette toile de fond a plusieurs implications1:

  • PIB: La BdC estime que l’économie connaîtra une croissance de 0,9 % en 2024. Bien qu’en demi-teinte, il s’agit d’un chiffre légèrement plus optimiste que le consensus du marché de 0,7 %, illustré dans le graphique 3. Quoi qu’il en soit, nous convenons que la croissance annuelle du PIB sera inférieure à 1 %, ce qui laisse présager une contraction potentielle au cours de l’année à venir – une reconnaissance tacite par la BdC de la possibilité d’une récession.
  • Banque du Canada : Malgré une trajectoire de croissance peu inspirante, la tarification implicite du marché pour le taux directeur en 2024 est déconcertante. Alors qu’une récession entraîne généralement des baisses de taux substantielles, les attentes du marché portent sur un assouplissement d’environ 75 points de base (pb) d’ici à la fin de 2024. Si une récession ou un ralentissement économique important se matérialise, nous anticipons une réponse plus affirmée de la BdC, conduisant à un passage de la politique restrictive actuelle à une politique plus accommodante. Cet ajustement implique que le taux cible tombe en dessous du taux neutre estimé à 2,5 % – le niveau qui n’entrave ni ne stimule l’activité économique, comme l’indique le graphique 4. En outre, les risques de récession étant plus élevés au Canada qu’aux États-Unis, l’évaluation par le marché d’un taux directeur similaire à celui de la Réserve fédérale américaine, à un peu plus de 4 %, d’ici à la fin de 2024, semble irréaliste. Cet écart ne rend pas compte de manière adéquate des risques de baisse plus importants auxquels l’économie canadienne est confrontée. En outre, la dynamique de l’inflation s’essouffle rapidement, le taux annualisé sur trois mois de l’inflation de base, qui exclut les denrées alimentaires et l’énergie, s’étant replié à 2,1 %, soit à peu près l’objectif fixé. Bien que les taux annualisés à court terme soient volatils, il est encourageant de constater qu’ils suivent une tendance à la baisse depuis avril. En résumé, la possibilité d’une récession et le ralentissement des tendances inflationnistes signifient que les taux devraient baisser plus que le marché ne le prévoit actuellement.
  • Titres à revenu fixe : Comme indiqué ci-dessus, en cas de récession, la BdC sera contrainte de réduire les taux en dessous du taux neutre de 2,5 %, ce qui implique un assouplissement de plus de 250 points de base, soit nettement plus que le prix actuellement fixé par le marché. Cette dissonance fait des titres à revenu fixe un investissement intéressant. Notamment, le rendement des stratégies de base à revenu fixe est attrayant, à environ 5 %, et offre un potentiel de hausse considérable si une récession se matérialise et que les taux d’intérêt sont réduits. Selon nous, le cycle économique et les valorisations sont favorables aux titres à revenu fixe de base.
  • Actions canadiennes : La valorisation des actions canadiennes est actuellement attrayante, avec un ratio cours/bénéfice (C/B) prévisionnel d’environ 12, nettement inférieur à leur moyenne à long terme d’environ 15. Cette situation contraste fortement avec celle des États-Unis, où le ratio C/B prévisionnel des actions est plus élevé, à 18. Malgré cette valorisation favorable, il est important de tenir compte du caractère cyclique inhérent aux actions canadiennes, notamment en raison de leur forte exposition à des secteurs tels que l’énergie, les banques et les matériaux. Cette concentration rend les actions canadiennes plus vulnérables à des baisses importantes lors des mouvements boursiers mondiaux que les actions américaines. Bien que nous reconnaissions l’attrait des actions domestiques du point de vue de la valorisation, leur caractère cyclique nous incite à la prudence à court terme.
  • Dollar canadien (CAD) : Le dollar canadien se négocie actuellement entre 0,72 et 0,73 CAD/USD, ce qui représente une sous-évaluation d’environ 12 % sur la base de la parité de pouvoir d’achat (PPA). Malgré cette sous-évaluation, le dollar canadien, tout comme les actions canadiennes, a tendance à augmenter dans un environnement de croissance mondiale positive en raison de sa nature procyclique. Nous restons donc prudents quant aux perspectives à court terme du dollar canadien. La menace d’une récession, à la fois nationale et mondiale, introduit une incertitude significative, ce qui pourrait contenir le huard dans une fourchette de 70 à 75 % à court terme.

Malgré les perspectives difficiles de l’économie pour l’année à venir, il y a des raisons de faire preuve d’un optimisme prudent. Le système bancaire canadien est bien capitalisé, ce qui le place en bonne position pour faire face aux nouveaux défis, y compris un éventuel effondrement du marché du logement. L’impact de l’immigration est mitigé. Toutefois, les nouveaux arrivants augmenteront progressivement les dépenses totales de l’économie et pourront amortir le ralentissement général des dépenses. En outre, la dette fédérale, qui s’élève à environ 35 % du PIB au deuxième trimestre 2023, reste relativement modeste par rapport à des pays comme les États-Unis, où le ratio dette/PIB est supérieur à 100 %. Il existe donc une marge de manœuvre pour un soutien budgétaire si les conditions macroéconomiques « glaciales » devaient conduire à de graves fissures économiques. Si cela devait se produire, nous pensons que les titres à revenu fixe constitueront une béquille cruciale qui contribuera à diversifier la volatilité des marchés boursiers.

Graphique 1 : PIB par rapport au PIB par habitant

Canadian Dollar Overview

Graphique 2 : Confiance des consommateurs canadiens


Canadian Consumer Confidence

Graphique 3 : Prévisions de croissance annuelle moyenne du PIB


Annual Average GDP Growth Forecast

GRAPHIQUE 4 : PRIX DU MARCHÉ DE LA BdC

BoC Market Pricing

Perspectives par région

États-Unis

Nous serions positivement surpris si le président de la Fed, M. Powell, parvenait à réaliser le proverbial atterrissage en douceur : un ralentissement bien réglé qui stabilise l’économie américaine à environ 1 % de croissance du PIB réel et 100 000 emplois mensuels non agricoles. L’histoire n’est pas favorable quant à ses chances, et nous concluons qu’une récession est plus probable qu’improbable en 2024.

Quelle que soit l’issue du débat sur la récession ou l’absence de récession l’année prochaine, l’incertitude entourant les fondamentaux du marché est très élevée. Les prix du marché, en revanche, ont carrément évolué en faveur d’un scénario d’atterrissage en douceur, les actions évaluant une reprise rapide des bénéfices des entreprises, les crédits étant peu préoccupés par l’augmentation des impayés et des défaillances, et les taux évaluant une réduction progressive de la politique monétaire vers une position neutre. Ainsi, notre processus cycle, valeur et sentiment favorise une approche légèrement prudente des marchés américains, avec des opportunités sélectives dans les actions de qualité, les obligations d’État en début de période, les facteurs accentuant la pente de la courbe et les titres adossés à des créances hypothécaires d’agences.

black and white map of United States

Zone euro

La zone euro est en passe de connaître une nouvelle année de croissance inférieure à la tendance en 2024, avec des risques élevés de récession. La politique monétaire restrictive, la croissance atone en Chine et la faiblesse du commerce mondial constitueront des vents contraires. Le point positif est que le pouvoir d’achat des consommateurs est stimulé par une croissance robuste des salaires et une baisse de l’inflation. Il pourrait également y avoir un rebond au moins temporaire de l’activité manufacturière à mesure que les faibles niveaux d’inventaire mondiaux se reconstituent, étant donné que l’Europe est plus exposée à l’industrie manufacturière que d’autres économies développées.

La région flirte avec la récession depuis un an et il sera difficile de l’éviter si les États-Unis tombent en récession. L’autre risque est que la Banque centrale européenne (BCE) tarde à réduire les taux d’intérêt, car elle se concentre trop sur les mesures rétrospectives du risque d’inflation, telles que la croissance des salaires.

L’inflation dans la zone euro diminue à un rythme soutenu, tombant à 2,9 % en octobre Les marchés des taux d’intérêt n’ont prévu dans leurs prix qu’un resserrement de 100 points de base de la BCE en 2024. Nous pensons que la baisse de l’inflation et la faiblesse de la croissance entraîneront un assouplissement plus important que prévu. Les actions de la zone euro ont été très performantes en 2023, mais elles devront lutter contre le resserrement de la politique monétaire et le risque de récession en 2024.

black and white map of Europe

Royaume-Uni

Le Royaume-Uni présente les perspectives les plus difficiles parmi les grandes économies, et nous pensons qu’il présente le plus grand risque de récession en 2024. L’inflation diminue plus lentement qu’ailleurs, ce qui signifie que la Banque d’Angleterre (BoE) sera plus lente à commencer l’assouplissement que les autres banques centrales.

L’économie montre des signes de ralentissement, avec une baisse des offres d’emploi et une hausse du chômage. Les prix de l’immobilier sont en baisse et l’impact de la hausse substantielle des taux d’intérêt des prêts hypothécaires à taux fixe de deux à cinq ans n’a pas encore été pleinement ressenti.

Des élections générales sont probables en 2024 et les sondages d’opinion actuels au Royaume-Uni indiquent une forte avance du parti travailliste de l’opposition dirigé par Keir Starmer. Le gouvernement du Parti conservateur en place a réduit certains impôts pour améliorer sa cote dans les sondages, mais comme ceux-ci vont dans la direction opposée à la politique monétaire, nous pensons que le principal impact sera le retard dans l’assouplissement de la BoE.

Les marchés des titres à revenu fixe prévoient dans leurs prix un assouplissement de 75 points de base de la part de la BoE pour l’année prochaine, ce qui semble sous-estimé compte tenu de la faiblesse sous-jacente de l’économie. Les fonds d’État britanniques sont attrayants avec un rendement à 10 ans de 4,25 %.

black and white map of United Kingdom

Japon

Le rebond après le confinement a stimulé l’économie japonaise, les dépenses de services ayant retrouvé leurs niveaux d’avant la pandémie et le tourisme entrant s’étant redressé. Ces tendances devraient se poursuivre. Toutefois, la production industrielle s’affaiblit en raison de la faiblesse de la Chine, et les stocks sont élevés, ce qui suggère un risque de baisse de la production.

Nous prévoyons que la Banque du Japon assouplira encore sa politique de contrôle de la courbe des rendements au cours des six à douze prochains mois, mais une augmentation du taux d’escompte nécessitera beaucoup plus de preuves que l’inflation est durablement à la hauteur de l’objectif de la Banque du Japon.

Les actions japonaises ont affiché l’un des meilleurs rendements cette année, stimulées par le vent arrière cyclique et certaines initiatives mises en place par la Bourse de Tokyo pour les entreprises dont la valeur est inférieure à la valeur comptable. Ces deux vents contraires pourraient se poursuivre, mais nous estimons que les actions japonaises sont désormais plus que pleinement valorisées et qu’elles seront sensibles à un ralentissement mondial et à un éventuel raffermissement du yen.

black and white map of Japan

Chine

La politique budgétaire sera probablement un facteur dominant jusqu’en 2024, le gouvernement chinois continuant d’appliquer de nouvelles politiques progressives pour soutenir l’économie. Nous prévoyons une croissance d’environ 4,5 % l’année prochaine, soutenue par les dépenses publiques et une certaine amélioration de la consommation. Le marché immobilier restera un point de mire et le risque de récession mondiale pèsera sur les exportations. L’inflation devrait augmenter tout au long de l’année, mais restera inférieure à l’objectif de 3 %.

Les actions chinoises semblent bon marché selon la plupart des indicateurs, mais nous restons prudents pour l’instant, en attendant des signes plus clairs d’un engagement vis-à-vis de mesures politiques qui résoudront les problèmes d’endettement sur le marché immobilier et stimuleront l’économie de manière significative.

black and white map of China

Canada

L’économie canadienne patine sur une glace fine, comme en témoigne la contraction de -2,4 % du PIB par habitant sur l’année se terminant au troisième trimestre 2023. Une récession officielle n’a été évitée que grâce à l’immigration qui soutient les dépenses et la croissance. Toutefois, la baisse par habitant indique que les habitudes de consommation se détériorent, principalement en raison de la flambée des coûts de l’accession à la propriété.

Les petites entreprises manquent de confiance, citant l’insuffisance de la demande comme une préoccupation majeure. Nous nous attendons à ce que la Banque du Canada (BdC) résiste à un nouveau resserrement dans un contexte de baisse significative de l’inflation et d’incertitude croissante quant aux perspectives économiques. Des baisses de taux sont probables en 2024, car les risques de récession s’intensifient.

Le caractère cyclique des actions canadiennes nous incite à la prudence. Les titres à revenu fixe de base sont toutefois attrayants, car la tarification du marché pour la BdC ne reflète pas suffisamment les vulnérabilités sous-jacentes de l’économie.

black and white map of Canada

Australie et Nouvelle-Zélande

Nous pensons que l’économie australienne ralentira jusqu’en 2024, mais qu’elle devrait éviter la récession grâce à deux facteurs clés. Tout d’abord, la croissance démographique devrait rester forte, ce qui permet d’amortir la demande globale. Deuxièmement, la Reserve Bank of Australia (RBA) n’a pas rendu sa politique aussi restrictive que dans d’autres régions. Les actions australiennes présentent des valorisations attrayantes par rapport à leurs homologues mondiales et devraient bénéficier des mesures de relance de la Chine. Nous pensons que la RBA a atteint ou presque la fin de son cycle de relèvement des taux et que les obligations d’État australiennes sont valorisées de manière attrayante. Les perspectives de la Nouvelle-Zélande sont plus mitigées. La présente politique monétaire est stricte et devrait le rester pendant un certain temps. Toutefois, la demande globale devrait être soutenue jusqu’en 2024 par une reprise notable de la croissance démographique. Le récent changement de gouvernement suite aux résultats des élections d’octobre verra probablement la politique budgétaire devenir moins accommodante au cours du second semestre 2024, mais l’incertitude demeure étant donné que la coalition du Parti national et de l’ACT n’a pas obtenu la majorité. Les obligations néo-zélandaises semblent légèrement sous-évaluées.

black and white map of Australia/New Zealand
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"Les actions de la zone euro devront lutter contre le resserrement de la politique monétaire et le risque de récession en 2024.”

- Andrew Pease

Préférences de catégorie d’actif

Notre processus de décision en matière de cycle, de valeur et de sentiment (CVS) est légèrement prudent en ce qui concerne les perspectives pour 2024. Les multiples de valorisation des actions sont chers et les écarts de crédit sont serrés, ce qui limite le potentiel de hausse des actifs à risque. Par ailleurs, les obligations d’État sont proposées à des prix attrayants, les rendements du Trésor américain se négociant deux à trois points de pourcentage au-dessus de l’inflation attendue. Il existe de réelles alternatives (« There Are Real Alternatives » – TARA2) pour les investisseurs, car les titres à revenu fixe offrent un rendement attendu compétitif pour les portefeuilles multi-actifs.

Le sentiment des investisseurs évolue-t-il vers des niveaux plus optimistes ?

L’incertitude entourant le cycle économique mondial est élevée, car les économies des marchés développés sont mises à rude épreuve par une politique monétaire restrictive et la Chine fait face à des défis structurels. Dans l’entre-temps, les marchés semblent s’attendre à un atterrissage en douceur de l’économie mondiale en 2024, caractérisé par une croissance des bénéfices à deux chiffres, des versements de dividendes records et un rythme progressif de réduction des taux par les banques centrales, ce qui laisserait les taux d’intérêt à des niveaux restrictifs pendant des années. Cette évaluation optimiste du marché crée une asymétrie à la baisse pour les marchés à risque, ce qui signifie que nous voyons un plus grand potentiel de baisse pour les actions si l’économie passe du ralentissement à la récession que le potentiel de hausse si une récession est évitée.

Notre indice exclusif de la psychologie du marché montre également que les investisseurs sont devenus plus optimistes à partir de la mi-novembre. Le sentiment actuel renforce les preuves antérieures de l’asymétrie à la baisse des marchés, mais il n’a pas atteint un niveau extrême insoutenable qui justifierait une prise de risque importante dans les portefeuilles.  
 

Indicateur composite à contre-courant :
Le sentiment des investisseurs est quelque peu suracheté, mais pas encore euphorique

Composite contrarian indicator: Investor sentiment is somewhat overbought, though not yet euphoric

À l’horizon 2024, nous voyons plutôt certaines occasions au sein des catégories d’actifs d’adopter une position légèrement prudente dans les portefeuilles :

  • Les actions offrent un potentiel de hausse limité, car les multiples de valorisation sont onéreux compte tenu des risques élevés de récession. Le facteur de qualité est une exposition privilégiée au sein du marché boursier. Il se négocie à une valorisation relative raisonnable par rapport au marché et l’accent mis par le style sur les sociétés rentables dotées de bilans solides peut constituer une défense utile en cas de ralentissement de l’économie et de baisse des taux d’intérêt..

  • Les stratégies de nos portefeuilles sont neutres par rapport aux principales régions d’actions. Les actions des pays développés (hors É.-U.) se négocient avec une forte décote par rapport aux actions américaines mais manquent de soutien cyclique, en particulier en Europe où les économies flirtent avec la récession et où les tendances des bénéfices ont été plus faibles au cours des derniers trimestres.

  • Les actions chinoises ont fortement sous-performé l’indice S&P 500 en 2023, étant à la traîne de près de 30 points de pourcentage. Compte tenu des défis structurels auxquels est confrontée l’économie chinoise, nous avons besoin de preuves que le marché est extrêmement survendu avant de surpondérer la région. Nos indicateurs de sentiment montrent un pessimisme (mais pas une panique extrême) qui nous laisse neutres sur la Chine et les marchés émergents en général.

  • Les obligations d’État offrent une valeur attrayante, car les rendements sont bien supérieurs à l’inflation attendue. Si les économies des marchés développés entrent en récession, nous nous attendons à ce que les banques centrales réduisent les taux d’intérêt de manière plus agressive que ce qui est actuellement prévu dans les courbes à terme. Les bons du Trésor américain constituent une surpondération privilégiée. Notre équipe chargée de la stratégie des titres à revenu fixe estime que le segment à cinq ans de la courbe de rendement est particulièrement intéressant et que la courbe pourrait potentiellement se repentifier si des baisses de taux plus agressives étaient décidées en 2024 et 2025.

    Nos perspectives favorables pour les obligations d’État s’étendent à la plupart des grands pays souverains, y compris le Canada, l’Allemagne, l’Australie et le Royaume-Uni. Le Japon est la seule exception notable, car les rendements sont déprimés et désynchronisés par rapport au reste du monde.
  • Les écarts de rendement élevé et de qualité supérieure sont inconfortablement serrés dans un contexte d’incertitude économique élevée, ce qui nous amène à réduire notre surpondération stratégique habituelle du crédit aux entreprises.

  • Les fiducies de placement immobilier (FPI) et les infrastructures mondiales cotées en bourse présentent des valorisations attrayantes par rapport aux actions mondiales. Nos perspectives de cycle économique sont plus positives pour les FPI que pour les infrastructures, car les FPI sont plus sensibles aux taux d’intérêt et pourraient bénéficier de rendements plus faibles au cours de l’année à venir. Le pétrole devrait être volatil en 2024 compte tenu de la possibilité de nouvelles réductions de l’offre de la part de l’OPEP3+ , du risque géopolitique au Moyen-Orient et du ralentissement de la demande mondiale. Les métaux industriels devraient bénéficier de l’augmentation des dépenses de construction, d’infrastructure et d’investissement en Chine.

  • Le dollar américain est surévalué sur la base de la parité du pouvoir d’achat, ce qui laisse entrevoir un potentiel de dépréciation du billet vert à moyen terme. Toutefois, l’éventualité d’une récession mondiale en 2024 pourrait entraîner une nouvelle hausse du dollar à court terme, les investisseurs se tournant vers la sécurité relative des actifs américains. Ces risques à double facette justifient une position neutre.

Performance des actifs depuis début 2023

Asset performance since the beginning of 2023

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“Nous voyons un plus grand potentiel de baisse pour les actions si l’économie passe du ralentissement à la récession que le potentiel de hausse si une récession est évitée.”

- Andrew Pease

1Les données citées dans les sections Banque du Canada, Actions canadiennes et Dollar canadien proviennent de LSEG, sur la base des données disponibles au 21 novembre 2023.

2TARA, ou « There Are Reasonable Alternatives » (« Il existe des alternatives raisonnables ») est un terme anglais utilisé pour décrire l’état actuel des marchés mondiaux et suggérer qu’il peut y avoir des alternatives plus attrayantes que les options de placement traditionnelles, telles que les actions. Par exemple, les investisseurs peuvent accéder à des taux d’épargne plus élevés et à des placements non traditionnels qui offrent une certaine protection contre l’inflation.

3L’Organisation des pays exportateurs de pétrole (OPEP), qui regroupe les principaux pays producteurs de pétrole, a été créée en 1960 pour influencer collectivement le marché mondial du pétrole. L’OPEP+ fait référence aux membres supplémentaires qui ont rejoint l’organisation en 2016.


Global Market Outlook 2024 – FAQs

Is a U.S. recession still possible in 2024?

Yes. We estimate that recession risks and macro uncertainty will remain elevated in 2024. Monetary policy is restrictive, and households will soon exhaust their excess savings, while significantly higher interest rates—which have become a constraint on new borrowing—will create refinancing issues.

Where are recession risks the highest?

We believe recession risks are highest in the UK, where inflation is declining more slowly than elsewhere. This means the Bank of England will likely be slower to start easing than other central banks. In addition, the full impact of the substantial rise in 2-to-5-year fixed-rate mortgage interest rates is still to be felt.

What’s the outlook for equities in 2024?

We believe equities have limited upside with expensive valuation and recession risk on the horizon.

What’s the outlook for government bonds in 2024?

We see government bonds as offering attractive value as yields trade well above expected inflation.

Could the U.S. dollar weaken in 2024?

We believe the U.S. dollar could weaken early in the year on soft-landing hopes but strengthen later in the year if recession fears take hold.

Could the classic 60/40 equities/fixed income portfolio make a comeback in 2024?

We anticipate this could be the case, as government bonds are likely to re-establish their role as effective diversifiers in multi-asset portfolios.

Could the stock-bond correlation turn negative in 2024?

Yes. Our baseline expectation is that supply-chain healing, the Fed’s commitment to bring inflation back to target, and the potential for a recession should collectively flip the stock-bond correlation back toward the negative levels that prevailed for most of the 2000s.

Is the era of big fiscal expansions over?

We believe so. Going forward, we expect politicians to be constrained by the realities of debt burdens and interest costs.

Could the European Central Bank cut rates more than markets expect?

Yes. We expect that falling inflation and weak growth will see more easing than priced.

What’s the growth outlook for China in 2024?

We expect growth of around 4.5% in China next year, underpinned by government spending and some improvement in consumer standing.

Could Australia avoid a recession in 2024?

We expect that the Australian economy will avoid a recession in 2024 due to strong population growth and less restrictive monetary policy (compared to other regions).

What’s the outlook for emerging markets in 2024?

Our sentiment indicators show pessimism—but not a panic extreme—leaving us neutral on China and broader emerging markets.