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Global
Market
Outlook
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Global
Market
Outlook

Powell pivot postponed

Central banks haven’t finished tightening and the U.S. yield curve remains inverted. Slowing core inflation should allow the U.S. Federal Reserve (Fed) to go on hold in early 2023 and oversold equity market sentiment means a lot of bad news is already priced in.

 

Full Report Executive Summary

headshot of Andrew Pease, Global Head of Investment Strategy

Andrew Pease

RESPONSABLE MONDIAL DE LA STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT

large orange quotation mark

« Nous accordons au scénario baissier une probabilité importante de 25 % malgré nos perspectives optimistes pour 2020. »

- Andrew Pease

 

INTRODUCTION

Perspectives de 2020 : un cycle interrompu

Certains indicateurs pointent vers une reprise de mini-cycle en 2020, l'attitude conciliante des banques centrales, entre autres, contribuant à dissiper les craintes d'une récession à court terme.

 

Inutile de sauter aux conclusions. Il semble que ce cycle qui perdure devrait continuer au-delà de 2020. À la même époque l'an dernier, il semblait que le durcissement à la Réserve fédérale américaine (la Fed), la guerre commerciale entre les États-Unis et la Chine et l'amélioration de la marge de capacités inutilisées pouvaient pousser les États-Unis dangereusement près de la récession d'ici la fin de 2019. À certains moments de l'année, la récession semblait possible, car le secteur manufacturier mondial s'était contracté et la courbe de rendement américaine s'était inversée. Toutefois, le ton conciliant des banques centrales, le désamorçage de la guerre commerciale et les signes de reprise de l'industrie manufacturière mondiale suggèrent que nous pourrions être à l'aube d'une autre reprise de « mini-cycle » qui interviendra au premier semestre de 2020.

Le tableau ci-dessous indique le pourcentage de banques centrales, parmi un échantillon de 32 banques centrales, qui ont abaissé leurs taux d'intérêt au cours des trois derniers mois. 2019 est l'année au cours de laquelle le plus grand nombre de banques centrales ont assoupli leur politique monétaire depuis la crise financière de 2008.

 

Principaux risques

Un recul dans les relations commerciales entre la Chine et les États-Unis et le résultat de l'élection présidentielle américaine figurent parmi les principaux risques qui pourraient précipiter l'arrivée de la prochaine récession.

 

Les principaux risques dans nos perspectives de 2020, par ordre d'importance, sont les suivants :

  • Une nouvelle escalade dans la guerre commerciale qui porte un coup fatal à la confiance des entreprises à l'échelle mondiale, aux dépenses d'investissement et aux chaînes d'approvisionnement mondiales.
  • Les banques centrales resserrant les taux parce qu'elles estiment que les risques pour la croissance ont disparu et que les pressions inflationnistes s'intensifient.
  • La victoire d'un démocrate progressiste, comme la sénatrice américaine Elizabeth Warren ou Bernie Sanders, aux élections présidentielles américaines, déclenchant ainsi un changement de politique négatif pour les profits des entreprises.
  • D'autres risques géopolitiques tels que l'escalade du conflit à Hong Kong, déclenchant une réaction agressive de la Chine et des sanctions mondiales subséquentes contre la Chine, ou des mesures de l'Iran qui menacent l'approvisionnement mondial en pétrole.

En ce qui concerne la guerre commerciale, nous sommes d'avis que la Chine et les États-Unis ont de bonnes raisons de parvenir rapidement à un accord « partiel ». Le président américain Donald Trump aimerait déclarer la victoire dans la guerre commerciale avant d'être réélu en 2020. Il doit aussi lever la menace économique que la guerre commerciale fait peser sur les perspectives à court terme.

Les principaux risques dans nos perspectives de 2020, par ordre d'importance, sont les suivants :

  • Une nouvelle escalade dans la guerre commerciale qui porte un coup fatal à la confiance des entreprises à l'échelle mondiale, aux dépenses d'investissement et aux chaînes d'approvisionnement mondiales.
  • Les banques centrales resserrant les taux parce qu'elles estiment que les risques pour la croissance ont disparu et que les pressions inflationnistes s'intensifient.
  • La victoire d'un démocrate progressiste, comme la sénatrice américaine Elizabeth Warren ou Bernie Sanders, aux élections présidentielles américaines, déclenchant ainsi un changement de politique négatif pour les profits des entreprises.
  • D'autres risques géopolitiques tels que l'escalade du conflit à Hong Kong, déclenchant une réaction agressive de la Chine et des sanctions mondiales subséquentes contre la Chine, ou des mesures de l'Iran qui menacent l'approvisionnement mondial en pétrole.

En ce qui concerne la guerre commerciale, nous sommes d'avis que la Chine et les États-Unis ont de bonnes raisons de parvenir rapidement à un accord « partiel ». Le président américain Donald Trump aimerait déclarer la victoire dans la guerre commerciale avant d'être réélu en 2020. Il doit aussi lever la menace économique que la guerre commerciale fait peser sur les perspectives à court terme.

 

« Le [président Xi] préférera probablement « tenir que courir » et ne pas miner la réélection de Trump par une escalade de la guerre commerciale. »

- Andrew Pease

 

Les dernières manches de ce cycle

Les banques centrales devront probablement durcir leur politique monétaire d'ici 2021 afin de lutter contre l'inflation, ce qui devrait mettre un terme à l'expansion économique persistante.

 

L'assouplissement monétaire par les banques centrales en 2019 pourrait prolonger ce cycle qui perdure, mais il pourrait s'agir du dernier « mini-cycle » avant de plonger dans un « cycle majeur », potentiellement en 2021. La longévité de ce cycle tient principalement à la persistance de marges de capacités inutilisées. Cela a permis aux États-Unis et à d'autres économies développées de progresser sans engendrer de fortes pressions inflationnistes. C'est ce qui a dissuadé la Fed de relever les taux d'intérêt au point d'entraîner une récession.

La guerre commerciale a été un choc déflationniste mondial qui a prolongé le cycle, puisqu'elle a forcé la Fed et d'autres banques centrales à faire marche arrière après avoir durci leur politique monétaire avant de la restreindre à nouveau.

Toutefois, les marges de capacités inutilisées sont limitées à ce stade avancé du cycle. Cette situation n'est nulle part plus manifeste qu'aux États-Unis où le taux de chômage de 3,6 % pour novembre 2019 se situe à un niveau jamais vu depuis les années 1960 et où les pressions salariales s'accentuent. Il est probable que les banques centrales, inquiètes de la « stagnation séculaire » et de la « japonisation » , se montreront prudentes face à la prochaine phase de resserrement et attendront que l'inflation monte de manière évidente avant d'agir.

Un resserrement de la politique monétaire s'imposera d'ici la fin de 2020 ou le début de 2021, ce qui, à notre avis, devrait plonger l'économie mondiale dans une récession.

 

« Le [président Xi] préférera probablement « tenir que courir » et ne pas miner la réélection de Trump par une escalade de la guerre commerciale. »

- Andrew Pease

 

Les dernières manches de ce cycle

Les banques centrales devront probablement durcir leur politique monétaire d'ici 2021 afin de lutter contre l'inflation, ce qui devrait mettre un terme à l'expansion économique persistante.

 

L'assouplissement monétaire par les banques centrales en 2019 pourrait prolonger ce cycle qui perdure, mais il pourrait s'agir du dernier « mini-cycle » avant de plonger dans un « cycle majeur », potentiellement en 2021. La longévité de ce cycle tient principalement à la persistance de marges de capacités inutilisées. Cela a permis aux États-Unis et à d'autres économies développées de progresser sans engendrer de fortes pressions inflationnistes. C'est ce qui a dissuadé la Fed de relever les taux d'intérêt au point d'entraîner une récession.

La guerre commerciale a été un choc déflationniste mondial qui a prolongé le cycle, puisqu'elle a forcé la Fed et d'autres banques centrales à faire marche arrière après avoir durci leur politique monétaire avant de la restreindre à nouveau.

Toutefois, les marges de capacités inutilisées sont limitées à ce stade avancé du cycle. Cette situation n'est nulle part plus manifeste qu'aux États-Unis où le taux de chômage de 3,6 % pour novembre 2019 se situe à un niveau jamais vu depuis les années 1960 et où les pressions salariales s'accentuent. Il est probable que les banques centrales, inquiètes de la « stagnation séculaire » et de la « japonisation » , se montreront prudentes face à la prochaine phase de resserrement et attendront que l'inflation monte de manière évidente avant d'agir.

Un resserrement de la politique monétaire s'imposera d'ici la fin de 2020 ou le début de 2021, ce qui, à notre avis, devrait plonger l'économie mondiale dans une récession.

L'assouplissement monétaire par les banques centrales en 2019 pourrait prolonger ce cycle qui perdure, mais il pourrait s'agir du dernier « mini-cycle » avant de plonger dans un « cycle majeur », potentiellement en 2021. La longévité de ce cycle tient principalement à la persistance de marges de capacités inutilisées. Cela a permis aux États-Unis et à d'autres économies développées de progresser sans engendrer de fortes pressions inflationnistes. C'est ce qui a dissuadé la Fed de relever les taux d'intérêt au point d'entraîner une récession.

La guerre commerciale a été un choc déflationniste mondial qui a prolongé le cycle, puisqu'elle a forcé la Fed et d'autres banques centrales à faire marche arrière après avoir durci leur politique monétaire avant de la restreindre à nouveau.

Toutefois, les marges de capacités inutilisées sont limitées à ce stade avancé du cycle. Cette situation n'est nulle part plus manifeste qu'aux États-Unis où le taux de chômage de 3,6 % pour novembre 2019 se situe à un niveau jamais vu depuis les années 1960 et où les pressions salariales s'accentuent. Il est probable que les banques centrales, inquiètes de la « stagnation séculaire » et de la « japonisation » , se montreront prudentes face à la prochaine phase de resserrement et attendront que l'inflation monte de manière évidente avant d'agir.

Un resserrement de la politique monétaire s'imposera d'ici la fin de 2020 ou le début de 2021, ce qui, à notre avis, devrait plonger l'économie mondiale dans une récession.

 

« Le [président Xi] préférera probablement « tenir que courir » et ne pas miner la réélection de Trump par une escalade de la guerre commerciale. »

- Andrew Pease

 

Perspectives par région

Nous prévoyons un rebond de la croissance dans la zone euro et au Royaume-Uni lorsque l'incertitude politique s'estompera, tandis que la croissance économique en Chine devrait demeurer inchangée.

 

États-Unis

Les baisses de taux de la Fed et l'amélioration de la confiance des entreprises liée à l'apaisement de la guerre commerciale entre les États-Unis et la Chine devraient soutenir l'économie américaine en 2020. Il y aura des vents contraires en raison de de la de l'effet atténué des réductions d'impôt de Trump de 2017 et de l'incertitude persistante quant à la politique future en matière de tarifs douaniers.

Le faible taux d'inflation devrait inciter la Fed à rester sur ses positions en 2020, même si elle pourrait durcir sa politique d'ici la fin de l'année si les attentes d'inflation du marché obligataire devaient atteindre 2,2 % (contre 1,7 % actuellement). Nous prévoyons que la croissance des emplois non agricoles restera supérieure à 100 000 emplois par mois, ce qui devrait ramener le taux de chômage à des niveaux jamais vus depuis la guerre de Corée au début des années 1950. Une Fed sur ses gardes et une amélioration de l'économie devraient conduire à une hausse des taux du bon du Trésor et à une accentuation de la pente de la courbe des rendements. Le taux du bon du Trésor à dix ans pourrait augmenter pour atteindre environ 2,25 %.

L'élection présidentielle de novembre devrait être une source importante d'incertitude. Le faible taux de chômage et la croissance économique supérieure à la tendance favorisent la réélection de Trump. Les démocrates en tête des primaires présidentielles sont tous en faveur d'une annulation au moins partielle des réductions de l'impôt des sociétés de 2017, ce qui aurait des répercussions négatives sur la croissance des bénéfices des entreprises en 2021.

black and white map of United States

Zone euro

En raison de son exposition au commerce et sa dépendance à l'égard du secteur manufacturier, l'Europe est victime de la guerre commerciale et du ralentissement mondial de la production automobile. En 2019, la Banque centrale européenne (BCE) a continué d'appliquer des taux directeurs négatifs et a repris des mesures d'assouplissement quantitatif. La zone euro devrait bénéficier en 2020 d'un assouplissement des conditions monétaires, de la reprise du secteur manufacturier mondial, de la levée des incertitudes liées à la guerre commerciale et des mesures de relance prises par la Chine qui stimuleront la demande d'importations des marchés émergents.

L’abattement du risque politique est également un facteur d'amélioration des perspectives. À la même époque l'an dernier, les rendements des obligations d'État italiennes à 10 ans (BTP) avoisinaient 4 % et suscitaient des inquiétudes quant à la solvabilité des banques italiennes. Les rendements des obligations BTP sont inférieurs à 1,2 % à la fin de 2019, reflétant les baisses observées en Europe du Sud et soutenant les conditions financières. Cela a entraîné un recul des prêts bancaires non performants en Espagne et en Italie. La levée potentielle de l'incertitude entourant le Brexit est un autre élément positif.

Dans l'ensemble, nous prévoyons une reprise graduelle de la croissance dans l'ensemble de la zone euro en 2020. L'absence de tensions inflationnistes signifie qu'il est peu probable que la BCE envisage de relever ses taux d'intérêt.

black and white map of Europe

Royaume-Uni

La levée de l'incertitude entourant le Brexit et l'intensification des mesures de relance budgétaire devraient soutenir l'économie du Royaume-Uni en 2020. Les deux principaux partis à l'élection générale du 12 décembre proposent des moyens d'arriver à une résolution du Brexit et de mettre fin à l'austérité financière. Les conservateurs offrent un chemin relativement rapide et précis vers le Brexit, même si l'avenir des relations commerciales avec l'Europe est incertain. Une administration travailliste, très probablement au sein d'un gouvernement minoritaire, ouvre la possibilité de la tenue d'un second référendum et d'un maintien dans l'union douanière.

Il est probable que la politique budgétaire donnera un coup de fouet important, quel que soit le résultat des élections, donnant lieu à un changement de cap après une décennie d'« austérité » qui a permis de réduire le déficit. Les travaillistes proposent un programme radical d'investissements publics, alors que les plans plus modestes des conservateurs stimulerait tout de même l'économie.

Une reprise économique après les élections, conjuguée à un faible taux de chômage et à une inflation relativement élevée, pourrait amener la Banque d'Angleterre à envisager un durcissement de la politique monétaire d'ici la fin de 2020.

black and white map of United Kingdom

Japon

L'économie du Japon subit les contrecoups de la hausse des taxes à la consommation du 1er octobre et de son exposition au ralentissement mondial du secteur manufacturier. L'incertitude quant aux négociations commerciales entre la Chine et les États-Unis ainsi que les tensions entre le Japon et la Corée du Sud ont pesé sur le climat économique.

L'apaisement des tensions commerciales et l'amélioration du secteur manufacturier mondial devraient soutenir l'économie japonaise, tout comme l'augmentation des dépenses et du tourisme grâce à la tenue des Jeux olympiques de 2020. D’autre part, il y a des rumeurs que l'administration du Premier ministre Shinzo Abe va lancer une relance budgétaire importante. Cependant, le Japon, restera probablement à la traîne par rapport aux autres économies développées et nous nous attendons à ce que les pressions désinflationnistes persistantes poussent la Banque du Japon à rester très accommodante.

black and white map of Japan

Chine

Les décideurs politiques chinois établissent un équilibre entre les exigences à court terme en matière de stimulation économique et la nécessité à moyen terme de réduire l'endettement de l'économie chinoise. Au bout du compte, les mesures de stimulation seront probablement modestes, suffisantes pour stabiliser l'économie chinoise ou lui donner un léger coup de pouce, mais moins importantes que les précédentes en 2016 et 2012. Il est peu probable que la croissance du crédit s'accélère fortement, mais les autorités ont déjà réduit les réserves obligatoires des banques et abaissé les taux directeurs. Ils sont également susceptibles d'accroître les émissions obligataires des administrations locales pour stimuler les dépenses d'infrastructure. La croissance du produit intérieur brut (PIB) est toutefois peu susceptible de rebondir et devrait rester près de 6 %.

black and white map of China

Canada

La Banque du Canada fait exception. Il a le taux directeur le plus élevé des pays du groupe des sept 3 et a résisté à la tentation de réduire les taux malgré le ralentissement de l'économie mondiale et nationale. Cette hésitation s'explique en partie par la crainte de l'accroissement de la dette des ménages. Bien que le marché immobilier ait repris du poil de la bête, les tendances peu reluisantes en matière de consommation et d'investissement devraient éventuellement forcer la Banque du Canada à envisager des baisses de taux.

black and white map of Canada

Australie/Nouvelle-Zélande

Les perspectives de l'économie australienne restent moroses. Nous nous attendons à ce que les consommateurs demeurent prudents compte tenu des niveaux d'endettement élevés et de la faible croissance des salaires. Des réductions potentielles de l'impôt sur le revenu pourraient avoir un effet favorable, mais la Banque de réserve d'Australie pourrait envisager une autre baisse des taux d'intérêt en raison de la morosité de l'économie.

La confiance des entreprises néo-zélandaises est à son plus bas niveau depuis la crise financière de 2008, et nous prévoyons de nouvelles baisses de taux de la part de la Banque de réserve de Nouvelle-Zélande.

black and white map of Australia/New Zealand

 

Préférences de classes d'actifs

Nous nous attendons à ce que les actions mondiales tirent mieux leur épingle du jeu que les obligations d'État en 2020.

 

Notre processus de prise de décision en matière de placement axé sur le cycle, la valorisation et le la confiance à la fin de 2019 est désormais plus optimiste à l'égard des actions mondiales et plus pessimiste à l'égard des obligations d'État. Nos mesures du climat boursier indiquent que le marché entre en territoire suracheté, mais les signaux ne sont pas encore assez forts pour contrebalancer la dynamique positive des prix.

  • Nous souspondérons légèrement les actions américaines dans un portefeuille mondial. La raison principale est que les évaluations sont relativement élevées, mais cela s'explique aussi par les conditions du cycle qui semblent plus fermes à l'extérieur des États-Unis. Nous privilégions les actions des marchés développés hors des États-Unis. Les actions du Royaume-Uni sont attrayantes comme l'illustre leur taux de dividende de 5 %. Les valorisations sont neutres au Japon et en Europe. Ces deux régions devraient tirer profit des mesures de relance de la Chine, qui soutiendront la demande d'exportation, ainsi que de la dissipation des préoccupations à l'endroit de la guerre commerciale.
  • Nous croyons que les actions des marchés émergents offrent une bonne valeur. Les banques centrales régionales adoptent des politiques plus souples et les marchés émergents tireront probablement profit des mesures de relance chinoises. L'ampleur réduite des mesures de relance en Chine limite toutefois le potentiel de croissance des marchés émergents.
  • Les obligations à rendement élevé sont un peu chères et menacées par le ralentissement de la croissance des bénéfices des entreprises.
  • Les obligations de qualité supérieure chères, présentant un écart légèrement inférieur à la moyenne par rapport aux obligations d’État et une dégradation du niveau de qualité moyen.
  • Les obligations d'État sont chères globalement. Les Les bons du Trésor américain offrent la valeur relative la plus attrayante.
  • Nous continuons d'accorder la préférence au yen japonais. Il demeure sous-évalué, malgré sa remontée cette année, et constitue une valeur refuge en cas d'escalade de la guerre commerciale. Une reprise de mini-cycle après la fin, ou une trêve, de la guerre commerciale pourrait s'accompagner d'une dépréciation du dollar américain, compte tenu de sa tendance contracyclique. La livre sterling est largement sous-évaluée, mais elle devrait être à la hausse dans la plupart des scénarios après les élections du 12 décembre au Royaume-Uni.

Notre processus de prise de décision en matière de placement axé sur le cycle, la valorisation et le la confiance à la fin de 2019 est désormais plus optimiste à l'égard des actions mondiales et plus pessimiste à l'égard des obligations d'État. Nos mesures du climat boursier indiquent que le marché entre en territoire suracheté, mais les signaux ne sont pas encore assez forts pour contrebalancer la dynamique positive des prix.

  • Nous souspondérons légèrement les actions américaines dans un portefeuille mondial. La raison principale est que les évaluations sont relativement élevées, mais cela s'explique aussi par les conditions du cycle qui semblent plus fermes à l'extérieur des États-Unis. Nous privilégions les actions des marchés développés hors des États-Unis. Les actions du Royaume-Uni sont attrayantes comme l'illustre leur taux de dividende de 5 %. Les valorisations sont neutres au Japon et en Europe. Ces deux régions devraient tirer profit des mesures de relance de la Chine, qui soutiendront la demande d'exportation, ainsi que de la dissipation des préoccupations à l'endroit de la guerre commerciale.
  • Nous croyons que les actions des marchés émergents offrent une bonne valeur. Les banques centrales régionales adoptent des politiques plus souples et les marchés émergents tireront probablement profit des mesures de relance chinoises. L'ampleur réduite des mesures de relance en Chine limite toutefois le potentiel de croissance des marchés émergents.
  • Les obligations à rendement élevé sont un peu chères et menacées par le ralentissement de la croissance des bénéfices des entreprises.
  • Les obligations de qualité supérieure chères, présentant un écart légèrement inférieur à la moyenne par rapport aux obligations d’État et une dégradation du niveau de qualité moyen.
  • Les obligations d'État sont chères globalement. Les Les bons du Trésor américain offrent la valeur relative la plus attrayante.
  • Nous continuons d'accorder la préférence au yen japonais. Il demeure sous-évalué, malgré sa remontée cette année, et constitue une valeur refuge en cas d'escalade de la guerre commerciale. Une reprise de mini-cycle après la fin, ou une trêve, de la guerre commerciale pourrait s'accompagner d'une dépréciation du dollar américain, compte tenu de sa tendance contracyclique. La livre sterling est largement sous-évaluée, mais elle devrait être à la hausse dans la plupart des scénarios après les élections du 12 décembre au Royaume-Uni.

1 La marge de capacités inutilisées désigne la quantité de ressources de l'économie qui ne sont pas utilisées. Les machines laissées à l'arrêt dans une usine ou les personnes qui ne trouvent pas d'emploi représentent une marge de capacités inutilisées pour un économiste. Les marges de capacités inutilisées s'expliquent généralement par une demande insuffisante par rapport à ce que l'économie est capable de produire.

2 Japonisation est le terme utilisé par les économistes pour décrire la lutte du Japon pendant près de 30 ans contre la déflation et la croissance anémique, caractérisée par un stimulus monétaire extraordinaire mais inefficace qui propulse les rendements obligataires à la baisse alors même que le fardeau de la dette s'alourdit.

3 Le groupe des sept (le G7) est une organisation économique intergouvernementale internationale composée des économies avancées suivantes : Canada, France, Allemagne, Italie, Japon, Royaume-Uni et États-Unis.

Rapports antérieurs sur les perspectives des marchés mondiaux