2024年11月 アクティブ・マネジメント・インサイト： 拡大し続けるAI投資機会

以下は、2024年11月1日にラッセル・インベストメント（米国）のHPに掲載された英文記事を翻訳したものです。原文はこちら。内容は作成時点のもので今後市場や経済の状況に応じて変わる可能性があります。また、当見解は将来の結果を保証するものではありません。

概要:

• 人工知能（AI）の投資機会に関するマネージャーの選好は変化し続けています。一部のマネージャーは現在、ソフトウェアや消費者向けテクノロジーに注目するようになっています。
• 中国の大規模な景気刺激策を受けて、マネージャーは中国に対して前向きな姿勢に変わっています。ただし、中国関連のポジションを追加する前に、消費者信頼感の回復を確認したいと考えているマネージャーも少なくありません。
• マネージャーは、欧州と英国（特に銀行セクター）に継続的なバリュー投資の機会を見出しています。

世界の全般的なトレンド

明るさを増す中国の見通し

• 中国政府が9月下旬に発表した大規模な財政刺激策を受けて、中国株は急騰し、今後も継続的なセンチメントの改善が見込まれています。多くのマネージャーは、エクスポージャーを増やす前に消費者信頼感のさらなる改善を確認したいと考えています。ただし、今後の下方リスクは限定的であると確信しているマネージャーが大半です。
• 新興国市場の専門家、グローバル株式全般を扱うマネージャー、ロング／ショート株式投資家は、eコマース、広告、ゲーム分野のインターネット・プラットフォーム企業に対するエクスポージャーを増やしています。これらの企業は、良好な成長見通しと妥当なバリュエーションを備えています。

欧州と英国におけるバリュー投資の機会

• 割安銘柄を物色する投資家にとって、欧州には引き続き投資機会があります。欧州の銀行セクターは、大幅なバリュエーションの上振れ余地や、コスト管理の徹底とデジタルバンキング・プラットフォームの成長による収益性向上が見込まれています。英国の銀行セクターについては、株主資本利益率（ROE）が世界金融危機（GFC）後における最高水準に達していますが、株価純資産倍率（PBR）は依然として低めの水準にとどまっています。

AI関連の投資機会はさらに拡大

• 生成AIテーマにおけるマネージャーの選好は変化し続けています。半導体やデータセンターという順当な銘柄だけでなく、ソフトウェアや消費者向けテクノロジーも注目されるようになっています。関連テーマとして、公益事業やサプライヤーも挙げられます。

日本の経済成長には楽観的

• 持続的な賃金上昇と積極的な設備投資により、日本の経済成長が促進されると予想されています。マネージャーは、人件費や原材料費の上昇を価格に転嫁できるような柔軟な価格設定能力を持つ企業へとポジションを移しています。

グローバル株式

AIの構造的勝ち組について熟考

• 投資家はAI導入の恩恵を受ける企業（大半がソフトウェアやオンラインデータ・プラットフォーム）に注目しています。このような企業では、AIにより顧客サービスを最適化したり、ターゲティング広告のコストを改善したりできます。
• 半導体企業やハードウェア企業については、AIによって促進される消費者向けテクノロジーの入れ替えサイクルや、より高い処理能力を必要とする新しいアプリケーションから恩恵を受けると予想されています。

欧州は引き続き割安

• バリュー・マネージャーは欧州の銀行について、米国や日本の銀行よりも割安に取引されているとの見方を続けています。欧州の銀行業界における統合と、政治環境の改善により、投資家はより大きな価値を引き出すことができるでしょう。
• 欧州の航空会社については、短期的には供給の混乱に直面していますが、安定した需要があり、業界統合と価格決定力から恩恵を受けられます。

中国は転換の初期段階

• グロース・マネージャーとバリュー・マネージャーの双方が、中国により多くの投資機会を見出しています。積極的な景気刺激策の発表により、消費者志向のeコマース銘柄は、潜在的な経済回復と消費者センチメントの改善から恩恵を受けやすいでしょう。

オポチュニスティックなヘルスケア投資のアイデア

• ヘルスケア銘柄における最近の調整局面により、革新的な市場主導銘柄の買い場が生まれています。これらの銘柄は、コストと規模における優位性を備えているため、大きな市場規模を獲得できる可能性があります。

リスク・リターンは魅力的だが見過ごされているセクター

• ディフェンシブ・クオリティ株マネージャーは、公益事業や生活必需品など、最近市場から見過ごされていた安定成長企業への投資機会を見出しています。

一部のコモディティに投資妙味

ディープバリュー・マネージャーは、逼迫した供給のファンダメンタルズと価格圧力は基本的に金やプラチナの生産者の支援材料となることから、特定の金属市場に大きな上振れ余地を見出しています。

米国株式

バリュエーションは今後重要になるのか？

• 株式市場全般が過去最高値に近い水準にあり、全体的なバリュエーションが上昇を続けているため、さまざまなスタイルの大型株アクティブ・マネージャーは、将来のリターン予想について次第に慎重姿勢を強めています。
• グロース志向のマネージャーは、金利が低下する中で、資本財・サービスセクターにおいて割安感のある企業への投資を増やす一方、割高な超大型テクノロジー銘柄の利益確定をさらに進めることを考えています。
• マネージャーの間では、小型株は比較的割安であり、現在の利下げ局面から恩恵を受けられるはずだという意見で基本的に一致しています。ただし、景気後退の可能性があるため、さらなるエクスポージャーの追加には概して消極的です。

AIの隠れた受益者

• 近年、市場参加者やマネージャーは、半導体、データセンター事業者、ソフトウェア・サービスプロバイダーなど、AIの直接的な恩恵を受ける企業に（当然ながら）注目してきました。しかし、現在ではさらに視野を広げています。
• 上記のディフェンシブな投資対象に加えて、マネージャーは電力・公益事業銘柄の保有を増やしています。AIを支えるデータセンターのキャパシティ拡大が続き、それに伴う電力需要の高まりから恩恵を受けると見込まれているからです。
• 原子力発電は特に恩恵を受ける分野として注目されており、小型モジュール原子炉の建設業者やサービスプロバイダーが有望視されています。

S現状維持

• リスクに起因する不確実性の高まりは第4四半期に持ち越され、投資家は中東とウクライナで継続中の戦争、および米国の大統領選挙を、顕著な既知のリスクとして指摘しています。
• 上記の例外を除いて、大半のマネージャーは現在のポジショニングを維持しています。具体的には、グロース志向のマネージャーはモメンタム主導銘柄のさらなる上昇を追いかけることを望んでいません。一方、バリュー志向のマネージャーは、景気後退の証拠がない中で景気循環リスクを追加することに消極的です。

新興国株式

中国におけるセンチメントの変化

• 第3四半期後半は重要な局面となりました。中国政府は、新型コロナウイルス感染症によるロックダウン解除以来で最大規模の景気刺激策を打ち出し、マクロ経済の減速に歯止めをかける考えのようです。
• 投資家のセンチメントは、短期的には依然としてまちまちです。支援策の妥当性を疑問視する声や、消費者信頼感の改善を示すさらなる証拠を求める声もありますが、今後は下振れリスクが減少するという見方が一般的です。
• その結果、これまで中国株をアンダーウェイトしていた投資家が、そのリスクを軽減するために中国株のポジションを増やしています。
• 限られた資本の大半は、キャッシュフローがより明確な質の高いビジネス（特にeコマース、広告、ゲームなどの分野で定評のあるインターネット・プラットフォーム企業など）に投資されています。現在の成長率と収益性を考慮すると、バリュエーションが依然として魅力的だからです。
• 逆張り的な運用を行う一部のマネージャーは、低迷する不動産セクターに対して依然として強気の見方を維持しており、財務内容が健全で銀行融資を受けられる企業に注目しています。

ブラジルに対して強気の見方を維持

• ブラジル中央銀行が予想外のインフレ上昇を抑えるために金利を引き上げたにもかかわらず、投資家はマクロ経済が堅調であることを理由にブラジルに対して強気の見方を維持しています。今後の利下げ余地から、金融機関、および小売業や住宅建設業者などの消費者関連セクターに恩恵をもたらすことも考えられます。

インドへの強気な見方は変わらないが、バリュエーションは依然として割高

• 一部のマネージャーは利益確定売りを行い、中国の成長への投資に乗り換えていますが、投資家は依然としてインドに対して強気です。特に、グロース・マネージャーは、金融セクターおよび電気通信サービスセクターに投資機会を見出し、依然として長期的な上昇余地があると見ています。こうした見方は、堅調な個人消費とインフラ支出の継続によって裏付けられています。

ロング／ショート戦略

景気循環銘柄よりもディフェンシブ銘柄を引き続き選好

• ディフェンシブ銘柄に傾斜: ヘッジファンドはポジショニングとアクティブフローの両方において、引き続き景気循環セクターよりもディフェンシブセクターに明確な偏りを見せています。
• セクターのシフト: ヘッジファンドは、不動産、生活必需品、ヘルスケアの買いを継続する一方で、一般消費財・サービス、エネルギー、資本財・サービスへのエクスポージャーを削減しています。

出所：モルガンスタンレー プライム・ブローカレッジ、2024年9月30日時点。注記参照。

テクノロジーおよびモメンタムの調整

• テクノロジーのアンダーウェイト：テクノロジー銘柄へのネットエクスポージャーは、数カ月にわたる売り越しを経て、12カ月ぶりの低水準近辺で推移しています。
• TMT（テクノロジー、メディア、電気通信サービス）内でのローテーション：半導体やハードウェアからソフトウェアへのローテーションの初期兆候が見られますが、ソフトウェアのポジショニングは依然として数年来の最低水準に近い状態です。

地域別動向

• 欧州のオーバーウェイトが継続：米国拠点のヘッジファンドは、欧州へのオーバーウェイトを維持しており、買い意欲が再び高まっています。
• 中国への再参入：アジアを拠点とするアカウントが主な原動力となり、中国株回復への参加意欲が高まっています。

欧州および英国株式

銀行には引き続き上振れ余地あり

• 欧州の銀行は依然として、投資家の懐疑的な予想を大幅に上回る可能性を秘めています。銀行業界は規律を強化し、持続的に高いリターンを生み出すことに重点を置いています。株価が低迷を続け、多くの銀行株が簿価を下回る水準で取引されているため、この傾向はセクターの再評価を促す可能性があります。
• デジタル・チャレンジャーである銀行からの逆風の可能性は、これまでのところ顕在化が遅れています。同時に、自動化の進展だけでなく、オンライン取引に対する顧客の意欲の高まりによっても、デジタル化は伝統的な銀行のコスト削減に役立っています。一部の銀行では、売上の4分の3、新規顧客の3分の2がデジタル取引で占められていると報告されています。新規顧客1人当たりのコストは、既存顧客のほぼ半分とのことです。
• 英国でも同様の傾向が見られ、銀行のROEは世界金融危機後の最高値を記録しています。銀行は金利上昇と貸倒損失減少の恩恵を受けていますが、これはまだ銀行セクターのPBRに十分反映されていません。

出所：ファクトセット、ゴールドマンサックス グローバル インベストメント リサーチ、2024年9月30日時点。注記参照。

日本株

銀行エクスポージャーに対するスタンスはまちまち

• 多くのマネージャーは、日本のインフレ環境が継続すると予想していますが、経済状況が弱いことを踏まえ、日本銀行がタカ派的なスタンスを取ることは想定していません。その結果、平均的なマネージャーは、銀行株ポジションをアウトパフォームした後で減らしています。ただし、長期トレンドやガバナンス改革に注目し、保有を継続しているマネージャーもいます。

出所：ブルームバーグ、ラッセル・インベストメント、2024年10月23日時点。インデックスは資産運用管理の対象とはなりません。注記参照。

中国に対して高いエクスポージャーを持つ株式への注目度が高まる

• 追加の景気刺激策への期待から、多くのマネージャーは、中国へのエクスポージャーを持つ景気循環株のアンダーウェイト・ポジションを解消し始めています。銘柄固有の優位性があり、魅力的なバリュエーションで取引されている化学銘柄や機械銘柄を買い増してきました。一方で、中国メーカーとの競争激化への懸念から、価格決定力を持たない純粋な景気循環株は回避しています。

• 持続的な賃金上昇と設備投資の増加が日本の経済成長に貢献すると見込まれています。多くのマネージャーは、こうした状況において、企業がコスト上昇分を販売価格に転嫁できると考えています。
• そのため、原材料費や人件費の上昇による影響があるセクター（生活必需品、サービス、小売、ITサービスプロバイダーなど）への投資を増やしています。

カナダ株式

不動産セクターの強さは今後も継続する見通し

• 第3四半期において、不動産セクターは最も高いパフォーマンスを記録しました。カナダにおける利下げ環境は追い風であり、今後も継続すると見られます。マネージャーは引き続き不動産セクターに前向きな姿勢を維持していますが、インフレが再燃して金利政策の転換が起こった場合に備え、一等地に高品質な資産を持つ企業を選好しています。
• また、倉庫、学生向け住宅、その他のニッチ市場など、多様化や潜在的成長につながる分野に事業展開する企業にも関心が寄せられています。

金融セクターの投資機会

• 米国とカナダにおける利下げとソフトランディングの可能性の高まりは、金融セクター、特に銀行に恩恵をもたらしました。しかし、信用指標の悪化と収益成長の低迷により、一部のマネージャーは銀行に対して慎重な姿勢を示しています。
• 投資家は、信用リスクの影響を受けにくい金融機関（例えば、資本集約度が低く構造的に追い風となっているビジネスモデルから恩恵を受けやすい生命保険会社やオルタナティブ資産運用会社）を選好しています。

資本財・サービスセクターにおける成長の可能性

• 景気後退懸念が和らぐにつれ、資本財・サービス銘柄が反発しています。投資家は、インフラ支出の増加とオンショアリングを考慮して、高い潜在成長性を有しているにもかかわらず以前は人気薄だった企業に注目しています。具体的には、工業用リース、有害廃棄物処理、木材ベース製品などの分野です。

バイオテクノロジーへの関心の高まり

• 金利の低下は、ヘルスケアセクターにおけるリスクオンセンチメントも後押ししました。グロース投資家は、よりリスクの高い成長分野（バイオテクノロジーなど）を模索しています。

オーストラリア株式

小型株が輝くとき

• 9月には、長期にわたるアンダーパフォーマンスの後、S&P/ASX Small Ordinaries指数がS&P/ASX 100指数を2.22%上回る結果となりました。小型株マネージャーによれば、金利低下環境は、負債水準が高く、成長に時間がかかり、景気循環の影響を受けやすい業界に属する小型株にとって追い風となります。
• 証券会社ベル・ポッターは過去30年間のデータを分析し、米連邦準備制度理事会（FRB）が緩和サイクルを開始すると、S&P/ASX Small Ordinaries指数は12カ月のトータルリターン・ベースでS&P ASX 100指数を約8%上回ることを発見しています。
• オーストラリアの小型株は、アクティブ運用マネージャーが付加価値を実現する上で好ましい状況となっています。指数は一貫してユニバースの中央値を下回り、長期間にわたって下位四分位値も下回っています。過去5年間（2024年9月30日まで）において、ユニバースの中央値は指数を年率4.9%上回っていました。

出所：ブルームバーグ、ラッセル・インベストメント、2024年9月30日時点。インデックスは資産運用管理の対象とはなりません。注記参照。

実物資産

上場商品と非上場商品：マクロ経済の追い風

• 上場REIT（不動産投資信託）は、依然としてプライベート不動産と比較して魅力的なバリュエーションで取引されており、キャップレートはプライベート不動産を1%以上上回っています。
• プライベート市場の価格調整は完了し、借入コストは緩和に向かうと広く考えられていますが、経済の先行き不透明感が続いているため、短期的にはディフェンシブなポジショニングが強まると考えられます。
• 産業用および集合住宅用の不動産開発は今後、減速すると思われます。供給過剰により、2025年には産業用不動産の空室率が上昇する可能性があります。

不動産：豊富な投資機会はあるか？

• 絶対リターンに対して、構造的に追い風となる長期的な成長トレンドが存在しています。一方、経済の不確実性は市場のボラティリティにつながる可能性が高く、アクティブ・マネージャーにとって豊富な投資機会が発生することになります。
• キャッシュフローの成長予測は2025年も堅調に推移すると見られ、バリュエーションの拡大が投資家の追加的なリターン源となる可能性があります。
• バランスシートは世界的に依然として強固ですが、借り換えに関する逆風が収益に悪影響を及ぼす可能性があり、2025年にかけてはファンダメンタルズの調査とボトムアップによる選択の重要性が高まります。
• データセンターに対する需要は引き続き堅調ですが、新規開発における発電能力の制約が供給の妨げとなっています。

インフラ：規制当局が公益事業の成長リターンを承認

• 電化の進展やデータ保存量の増加により、将来的な電力需要は大幅に増加する見通しです。これは電力公益事業にとって収益成長の源泉となります。しかし、市場では、事業者の獲得できるリターンが規制当局によって制限され、収益成長が妨げられるのではないかと懸念されてきました。
• 当四半期に、米国の一部の州における規制当局は、将来のエネルギー需要を満たすための設備投資に関して、市場収益を認める決定を下しました。マネージャーは規制当局の現実的なアプローチを前向きに評価しており、新規発電に必要な収益を達成できるよう規制当局と協力できる公益事業会社を厳選し、オーバーウェイトしています。